Door het verhaal van de opkomende markten loopt een dieprode draad: groei. Vreemd genoeg is de beste manier om van de economische groei te profiteren soms het aanhouden van saaie, dividenduitkerende aandelen. In vergelijking met de rijke landen beschikken opkomende markten over zwakkere wettelijke stelsels, beroerde beschermingsmaatregelen voor minderheidsaandeelhouders en minder efficiënt management.
Al deze factoren hebben in het verleden geleid tot relatief zwakke rendementen op de aandelenmarkten voor snelgroeiende economieën. Het aanhouden van dividenduitkerende effecten is één van de weinige manieren voor een individuele belegger om dit enigszins te verhelpen. Vooraleer we ingaan op de voordelen van dividenden in opkomende markten, loont het de moeite aan te geven waarom dividenden in het algemeen een goede zaak zijn.
Koning Dividend
De bescheiden, regelmatige dividenduitkeringen van bedrijven zijn machtig. De professoren Elroy Dimson, Paul Marsh, en Mike Staunton van de London Business School ontdekten dat van de 6,22 procent reëel rendement op jaarbasis die de Amerikaanse aandelenmarkt van 1900 tot 2010 liet optekenen, 4,2 procentpunten van dividenden afkomstig waren, 1,4 procentpunten van dividendgroei en de rest van bereidheid onder beleggers om een meerprijs te betalen voor een dollar aan dividenden. Van alle 19 grote markten die Dimson, Marsh en Staunton in beschouwing namen voor de periode van 1900 tot 2010, was het slaapverwekkende groeitempo van de Zweedse dividenden met 1,77 procent het hoogste.
Als dividenden goed waren voor het merendeel van de wereldwijde marktrendementen in het verleden, is het geen verrassing dat dividenduitkerende instrumenten betere prestaties lieten optekenen dan hun kapitaliserende tegenhangers in nagenoeg elk bestudeerd land, op basis van zowel risicogecorrigeerde als absolute maatstaven. Om nog wat zout in de wond van efficiënte-marktenmodellen te strooien: hoogrentende aandelen hadden een lagere bèta (gevoeligheid aan de prestaties van de markt) dan aandelen zonder dividend. Op risico gebaseerde theorieën moeten lelijke epicycli toevoegen om deze vaststellingen te ontkrachten. De eenvoudigste verklaring is de beste: beleggers en beheerders hebben de neiging gehad om de groei te zwaar te laten doorwegen in de prijszetting.
Is het ditmaal anders?
Zich concentreren op dividenden lijkt zwaarwichtig en ouderwets nu de opkomende markten tegen een moordend tempo zijn gegroeid en de bedrijfswinsten dezelfde trend vertonen. De opkomende markten hebben natuurlijk wel eerder explosieve groeibewegingen ingezet, maar dan wel om vervolgens in een diep dal terecht te komen. Velen zijn echer van mening dat het ditmaal anders loopt, dat de opkomende markten decennia van sterke groei zullen kennen. Zelfs als we dat argument aanvaarden, kunnen we niet uitgaan van hogere aandelenrendementen. De link tussen rendementen in de aandelenmarkt en BBP-groei is altijd al broos geweest: lange periodes waren getekend door een nagenoeg absoluut gebrek aan correlatie. Waarom was dat zo?
Het BBP en de groei van de totale winst vertonen doorgaans hetzelfde verloop, waardoor ze de aandelenmarkt in principe toelaten om evenveel rendement op te leveren als de groei van het BBP, in de veronderstelling dat er geen nieuwe aandelen worden uitgegeven en er geen nieuwe ondernemingen worden opgericht. In de realiteit trekt een snelgroeiende economie massaal kapitaal aan van binnenlandse spaarders en buitenlandse investeerders. Een fabriek wordt overgekocht, oude ondernemingen laten het afweten en de creatieve vernieling heeft haar prijs. Oude aandeelhouders worden verzwakt door een verwateringseffect.
Dit is de reden waarom geen enkele effectenbeurs in de twintigste eeuw op jaarbasis dividendrendementen van meer dan 2 procent heeft geproduceerd. Volgens berekeningen van Rob Arnott en William Bernstein heeft dit negatieve verwateringseffect geleid tot een achterstand in de groei van de winst per aandeel van ongeveer 2 procent ten opzichte van de BBP-groei in de Verenigde Staten. Uit een latere studie blijkt dat van 1990 tot 2003 de verwatering in opkomende markten op jaarbasis 7 procent heeft bedragen. Door gebruik te maken van gegevens van de MSCI Emerging Markets Index, kwam ik zelf ook tot een verwateringseffect van 7 procent voor de periode 2007-2011.
Het grote probleem met al deze verwatering is dat het fenomeen de voorbode is van zwakke rendementen. Beheerders bouwen graag hun eigen imperium met het kapitaal van aandeelhouders. Ze hebben de neiging om nieuwe aandelen uit te geven wanneer ze overgewaardeerd zijn - waarom anders geen schuld aannemen? Het komt niet als een verrassing dat emittenten van dividendaandelen minder aandelen uitgeven, aangezien ze in de latere fase van de bedrijfscyclus verkeren. In een markt waar boekhoudkundige maatregelen en de kwaliteit van managers argwanend worden bekeken, vormen dividenden een uitstekende bescherming tegen wangedrag van managers en zijn het sterke signalen van winstgevendheid, nu en in de toekomst.
Dividend-ETFs in opkomende markten
Beleggers beschikken over verschillende goede opties wat dividendaandelen in opkomende markten betreft. Als variaties op een thema zijn Braziliaanse en Taiwanese aandelen en telecombedrijven ruim beschikbaar en, in mindere mate, grondstoffenaandelen. Ondanks de onderweging in grondstoffen hebben de ETFs via indirecte macro-economische links in grote mate kunnen profiteren van de boom van de Chinese infrastructuur. Ze hebben dus de grondstoffenprijzen gevolgd.
WisdomTree Emerging Markets Equity Income (DEM)
De grootvader aller dividend-ETFs in opkomende markten belooft een rendement van 7 procent op te leveren en een jaarlijkse TER van 0,63 procent. Elk jaar selecteert het fonds de beste 30 procent aandelen uit een vooraf gescreende lijst van dividendaandelen in opkomende markten om deze vervolgens een weging toe te kennen op basis van hun totale dividenden. Het fonds heeft een zware weging van 27 procent in financiële waarden. Dat is enige reden tot bezorgdheid voor wie zich niet op zijn gemak voelt met het tempo en de kwaliteit van kredietcreatie in opkomende markten.
SPDR S&P Emerging Markets Dividend ETF (EDIV)
Het fonds van State Street is marginaal goedkoper dan DEM maar belooft wel een rendement van 8,33 procent op te leveren. In tegenstelling tot DEM is dit fonds naar rendement gewogen, waardoor het risico wordt verhoogd. Ondernemingen in slechte papieren worden uit de selectie geweerd als de aandelen geen positieve groei in de cumulatieve winstgroei over drie jaar of geen positieve winst per aandeel over het voorbije jaar kunnen voorleggen. Het fonds kapitaliseert op sector-, tegen- en aandelenwegingen. Wees op uw hoede voor EDIV, dat niet zo liquide is als DEM en kan worden verhandeld tegen duidelijke kortingen of premies ten opzichte van de intrinsieke waarde.
WisdomTree Emerging Markets SmallCap Dividend (DGS)
Maak kennis met het small-cap-broertje van DEM. Het rendement van 5,11 procent is niet zo indrukwekkend als dat van DEM en EDIV, maar de sectorwegingen zijn de meest gebalanceerde van alle ETFs, en de opgenomen ondernemingen hebben een meer uitgesproken binnenlands klantenbestand.
