Jarenlang behoorden opkomende markten tot het walhalla voor beleggers. Dubbelcijferige economische groei, verhoging van de levensstandaard, urbanisatie en grote investeringen in infrastructuur werden mogelijk gemaakt door een niet aflatende stroom van buitenlands kapitaal. De meest veelbelovende economieën werden in 2001 door Goldman Sachs econoom Jim O’Neill omgedoopt tot een term die iedere belegger kent: BRIC, ofwel Brazilië, Rusland, India en China. In 2010 werd Zuid-Afrika aan dit rijtje toegevoegd, waarmee het Engelse acroniem veranderde in BRICS.
Vooral China ontwikkelde zich in een razend tempo. Ambitieuze vijfjarenplannen van de centraal door de overheid aangestuurde economie waren koren op de molen voor beleggers. De grote slapende reus met zijn meer dan één miljard inwoners was eindelijk ontwaakt en was ontketend. De grote Oosterse revolutie was begonnen, wat ontaarde in een explosieve groei van de vraag naar grondstoffen.
China groeide in de afgelopen jaren uit tot een van de machtigste en rijkste landen van de wereld. Het werd de groeimotor van de wereld. De activiteiten werden niet alleen beperkt tot Chinees grondgebied. Chinese bedrijven deden, gesteund door de overheid, strategische overnames in het buitenland of kochten grondstofrijke gebieden op het Afrikaanse continent.
Fragile Five
Dat was de situatie tot 2012. Anno nu klinken er hele andere geluiden als we het hebben over de BRICS. China kampt met groeivertraging, onrust over binnenlandse schuldenniveaus, een leeglopende vastgoedbubbel en het land wordt nog steeds geteisterd door guanxi of vriendjespolitiek, wat kan resulteren in corruptie. India heeft te maken met een zorgwekkend tekort op de handelsbalans, oplopende inflatie en een scherp dalende munt, wat de nieuwste trend is in opkomende landen. Rusland is traditioneel gevoelig voor de schommeling van grondstofprijzen, vooral die van olie. In Brazilië wordt er meer gedemonstreerd dan dat men bezig is met het organiseren van het WK voetbal en Zuid-Afrika kampt met hoge werkloosheid en een gebrek aan economische hervormingen.
De BRICS lijken hun aantrekkingskracht verloren te hebben en de kapitaalvlucht die het afgelopen jaar heeft plaatsgevonden, mede door het aankondigen van tapering door de Fed, onderstreept de trendbreuk. Waar de BRICS nog ontstonden vanuit een positieve visie, kwam Morgan Stanley vorig jaar met de negatieve tegenhanger: Fragile Five. Dit zijn de landen die door hun tekorten op de handelsbalans het meest kwetsbaar zijn voor het terugtrekken van Westers kapitaal uit de lokale economieën. De Fragile Five bestaan uit de voormalige BRICS Brazilië, India en Zuid-Afrika, aangevuld met Indonesië en Turkije. Om de onzekerheid verder te vergroten vinden er in alle vijf de landen het komende jaar ook nog verkiezingen plaats, wat zal zorgen voor de nodige politieke onrust.
Het negatieve sentiment heeft zijn sporen achtergelaten op de beurskoersen van de voormalige parels van het beleggingsuniversum. De MSCI BRIC index verloor in 2013 7,70 procent gemeten in euro’s, veel slechter dan het rendement van de MSCI World index van 21,20 procent in euro’s.
Ondanks alle onzekerheden en economische uitdagingen zijn er nog steeds argumenten om de blootstelling aan opkomende landen te handhaven of misschien uit te bouwen. Zo groeit de Chinese economie nog steeds ruim 7 procent op jaarbasis en is de verwachting dat opkomende landen in de komende jaren meer groeipotentieel bieden dan ontwikkelde landen. De grootste aantrekkingskracht vormt echter de waardering van aandelen in opkomende markten. Die zijn flink gedaald in de afgelopen maanden, wat voor de langere termijn een mooi instapmoment kan zijn. Om met Warren Buffett te spreken: “be fearful when others are greedy and greedy when others are fearful”.
Stabiele leiding
Voor blootstelling aan opkomende landen blijft SKAGEN Kon-Tiki volgens Morningstar één van de beste opties, ondanks het recente vertrek van medebeheerder Ross Porter. Hij verliet SKAGEN in juni 2013 en maakte pas sinds augustus 2011 deel uit van het opkomende-marktenteam, maar was hierdoor geen cruciale factor in onze positieve opinie over het fonds. Voor de andere leden van het team zal de totale werkdruk toenemen, maar dit moet een haalbare kaart zijn. SKAGEN Kon-Tiki kan rekenen op de inzet van een vierkoppig team met focus op de opkomende markten. Aan het hoofd van dit team staat de zeer capabele Kristoffer Stensrud (foto), die al sinds de introductie van het fonds in 2002 aan het roer staat en zodoende een stabiele leiding garandeert.
Het beleggingsproces blijft hetzelfde, waarbij Stensrud en zijn team zoeken naar goedkope ondernemingen die amper gevolgd worden of uit de gratie zijn gevallen. De beheerders profiteren van uitgebreide flexibiliteit en zijn bereid daar gebruik van te maken. Ter illustratie: eind juli 2013 hield SKAGEN Kon-Tiki de helft van de China-weging in de MSCI EM aan in combinatie met een nulweging in Taiwan (12 procent van de MSCI EM).
In 2012 presteerde SKAGEN Kon-Tiki voor het eerst minder dan de benchmark. Dat was voornamelijk te wijten aan de belegging in het Braziliaanse nutsbedrijf Eletrobras. Ondanks die flater blijven de resultaten prima. Sinds eind juli 2013 mag het fonds zich het best presterende fonds over 10 jaar noemen in de Morningstar-categorie ‘Aandelen emerging markets’ en bevindt het zich in het topdeciel over 2013.
Hoewel de beste bovengemiddelde resultaten werden behaald toen het fonds kleiner was, denken wij niet dat de omvang het behalen van outperformance in de toekomst in de weg zit. Tot op zekere hoogte wordt de omvanggerelateerde kwestie verzacht door de tegendraadse aanpak met lage omloop die de beheerders hanteren. Het fonds wordt wel gekenmerkt door volatielere rendementen dan de categorie en de MSCI EM-benchmark, maar beleggers zijn ruimschoots vergoed voor dit bijkomende risico. Het fonds wordt gewaardeerd met de hoogste Morningstar Analyst Rating: Gold.
Uitgebreide toelichting
(klik op grafiek voor vergroting)
Beheer
Ross Porter, veteraan onder de SKAGEN-beheerders die medio 2011 naar SKAGEN Kon-Tiki verhuisde, voerde korte tijd het bewind over dit fonds tot hij in juni 2013 besloot om SKAGEN te verlaten. Het vertrouwen van Morningstar in het beheerteam blijft echter groot, omdat Kristoffer Stensrud, die het fonds sinds de oprichting leidt, aan het roer blijft staan.
Stensrud begon zijn professionele carrière als hoofdanalist bij Børsinformasjon APS in 1979. Bij dat bedrijf zette hij in 1983 zijn eerste stappen portefeuillebeheerder. Stensrud richtte SKAGEN in 1993 mee op en is sindsdien een sleutelfiguur. In november 2006 verrijkte SKAGEN het fonds met Knut Harald Nilsson als medebeheerder. Cathrine Gether trad in september 2009 in dienst bij het bedrijf. Zij heeft een achtergrond in de wereld van de hedge fondsen, en voegt zeven jaar ervaring toe aan het team. De laatste aanwinst was Erik Langraff. Hij was sinds augustus 2012 als junior-lid actief in het team en werd in juli 2013 tot medebeheerder benoemd toen Porter het bedrijf verliet.
De ervaring en het track record van Stensrud stemmen ons positief. Ook beschouwen we de ervaring van het ondersteunende team als een essentiële troef, ook al baart het behoud van talent bij SKAGEN ons enige zorgen en zullen we de situatie nauwlettend in de gaten blijven houden.
Fondshuis
Vermogensbeheerder SKAGEN is momenteel eigendom van de oprichters en het belangrijkste personeel. Deze structuur kan leiden tot de drang om het vermogen te laten groeien, wat in strijd kan zijn met de belangen van beleggers in de fondsen van SKAGEN. Deze bezorgdheid wordt echter beperkt, omdat de eigenaren zelf ook in hun fondsen beleggen. Een belangrijk pluspunt van SKAGEN is volgens ons bovendien de transparante en efficiënte informatieverspreiding. Beheerders worden vergoed met een vast salaris plus een bonus op basis van de prestaties die ze over een jaar leveren.
Het zou volgens ons beter zijn om de vergoeding op langere perioden te baseren. Daardoor wordt het nemen van al te grote risico's ontmoedigd en worden de belangen van de beheerders beter afgestemd met de langetermijnhorizon van beleggers. Het kantoor heeft voornamelijk vermogen opgebouwd door het productenaanbod uit te breiden naar nieuwe landen, en niet door trendy beleggingsfondsen te introduceren. Het houdt vast aan zijn kernvaardigheden, maar heeft desondanks zijn fondsenassortiment verbreed, onlangs nog op het terrein van obligaties en geldmarkt.
De aandelenfondsen van SKAGEN hebben drie verschillende structuren voor prestatievergoedingen en die zijn niet allemaal ideaal. Zo treed bij SKAGEN Vekst de performance fee in werking bij rendementen boven de 6 procent, dat gezien het mandaat van het fonds naar onze mening ongepast is.
Beleggingsproces
Fondsmanagers bij SKAGEN beheren hun aandelenportefeuilles volgens een typisch tegendraadse stijl, waarbij gezocht wordt naar effecten die ondergewaardeerd zijn, door analisten over het hoofd worden gezien, onpopulair zijn of een combinatie hiervan. Daarnaast letten de beheerders ook op factoren die een koersstijging kunnen veroorzaken. Deze factoren kunnen in de loop van de tijd veranderen, zoals blijkt uit het voorbeeld van Samsung Electronics. De benadering leidt tot duidelijk te onderscheiden portefeuilles die aanzienlijk verschillen van de doorsnee referentie-indices.
Dat gezegd hebbende trachten ze sectorale concentraties te beperken, hoewel ze in hun portefeuillesamenstelling wel een voorkeur kunnen hebben voor een land. De beheerders hanteren een langetermijnhorizon, wat leidt tot relatief stabiele portefeuilles met een lager verloop. De aandelenbeheerders van SKAGEN maken gebruik van dezelfde middelen en benutten elkaars ideeën optimaal, zodat er enigszins overlappingen zijn tussen de drie aandelenfondsen van het kantoor. Beleggingsideeën worden gegenereerd op basis van verschillende bronnen. Zo krijgen de beheerders mogelijk ideeën wanneer zij de concurrenten en leveranciers van huidige componenten van de portefeuille analyseren. De beheerders voegen zorgvuldig en geleidelijk posities aan hun portefeuilles toe en het verlagen van posities verloopt op dezelfde manier.
Rendement
In 2013 heeft SKAGEN Kon-Tiki sterk gepresteerd, zowel ten opzichte van de categorie als van de benchmark. Dat is deels te danken aan het omvangrijke belang in ontwikkelde markten. 2012 Was een zeldzame en significante terugval voor het beheerteam. Dat jaar werd afgesloten in het laatste kwartiel. De grootste tegenvaller was de significante waardedaling van aandelen in het Braziliaanse Eletrobras.
Verder leverde de selectie aandelen in de energiesector zwakkere resultaten op dan de MSCI EM-benchmark. Het beheerteam deed Eletrobras van de hand terwijl zijn energieselectie weer opveerde in 2013. SKAGEN maakt gebruik van haar flexibiliteit. Zo mag er bijvoorbeeld voor aandelen uit ontwikkelde markten geopteerd worden, wat in moeilijke tijden zoals 2008 en 2011 voor een buffer kan zorgen in vergelijking met andere opkomende-marktenfondsen.
De resultaten op lange termijn blijven uitstekend. Met uitzondering van 2012 plaatst SKAGEN Kon-Tiki zich sinds 2002 elk kalenderjaar in het eerste of tweede kwartiel. Het fonds is daarnaast ook consistent. Het leverde betere prestaties dan het categoriegemiddelde in nagenoeg 90 procent van de voortschrijdende periodes van 12 maanden sinds zijn oprichting en betere resultaten dan de index in 83 procent van de voortschrijdende periodes van 12 maanden sinds de oprichting.
Kosten
SKAGEN rekent een vaste beheervergoeding van 1 procent, plus een prestatievergoeding van 10 procent voor resultaten die de MSCI ACWI overtreffen. We houden van de lage basisvergoeding, het redelijke niveau van 10 procent en de correcte benchmark. Er ontbreekt echter een high-water mark, wat geen al te goede praktijk is.
Rol in portefeuille
Afhankelijk van de globale risicobereidheid van de belegger kan SKAGEN Kon-Tiki ofwel als kernparticipatie ofwel als ondersteuning worden gebruikt.
Lees ook het fondsrapport over Skagen Kon-Tiki >
Bekijk ook andere beleggingsfondsen in de Morningstar-categorie 'aandelen emerging markets' met een positieve Morningstar Analyst Rating (klik op tabel voor vergroting).
Laatste 10 beleggingsfondsen van de week
Henderson Horizon - Global Technololgy Fund
Parvest Equity Russia
BlackRock Global Allocation
Invesco Pan European Structured Equity Fund
Henderson Horizon - Japanese Equity Fund
Robeco BP Global Premium Equities
BlackRock European Focus
ING Global Real Estate
