Emerging market debt (EMD) ofwel obligaties uit opkomende landen profiteerden in de jaren na de financiële crisis van de aanhoudende monetaire stimulans van centrale banken wereldwijd. De lage rentes op de kapitaalmarkten dwongen beleggers tot een “search for yield”.
In 2013 ontwaakten beleggers in EMD echter uit hun droom. In zijn tapering toespraak voor het Amerikaanse Congres hintte toenmalig Fed-voorzitter Ben Bernanke op een geleidelijke afbouw van het verruimende monetaire beleid. Obligaties uit opkomende landen werden zwaar geraakt door dit nieuws en beleggers zochten massaal de uitgang. Een gemiddeld verlies van bijna 10 procent voor de Morningstar-categorie ‘Obligaties wereldwijd emerging markets’ was het gevolg.
Ook Pictet Global Emerging Debt kreeg in 2013 een forse tik. Het beleggingsfonds stelde ook nog eens teleur tegenover concurrerende fondsen. Enerzijds was Pictet Global Emerging Debt goed gewapend tegen de correctie dankzij het vrij defensieve profiel ten aanzien van valuta's uit opkomende landen (in totaal circa 20 procent short). Maar in afwachting van verdere rentedalingen verlengden de fondsbeheerders de duration (rentegevoeligheid) van het fonds, wat nadelig was voor het resultaat in de periode mei-juni 2013.
In totaal verloor Pictet Global Emerging Debt in deze twee maanden iets meer dan de Morningstar-categorie ‘Obligaties wereldwijd emerging markets’, namelijk 7,4 procent. Door de shortpositie in valuta's van opkomende landen kon het fonds niet profiteren van de rally in de herfst van 2013.
Gedisciplineerd en risicobewust beleggingsproces
Pictet Global Emerging Debt wordt sinds 2005 beheerd door Simon Lue-Fong (foto). Het beheersen van neerwaartse risico’s staat bij hem centraal. Zo wordt er bij elke actieve beslissing rekening gehouden met stop-loss- en winstnemingsdrempels. Ook vermijdt hij een te grote actieve inzet, die kan leiden tot langere periodes met zwakkere resultaten. Het fonds kan naast obligaties in USD tot 30 procent beleggen in obligaties in lokale valuta's en valuta’s uit opkomende markten (inclusief short posities).
Bovendien wijkt Lue-Fong vooral in crisistijd uit naar ontwikkelde markten om de verliezen te beperken. Deze mogelijkheid wist hij in 2008 en 2011 goed te benutten, wat het fonds een duidelijke voorsprong opleverde op het gemiddelde van de Morningstar-categorie. Desondanks wist zijn fonds in 2013 met een verlies van 9,98 procent niet te overtuigen en presteerde het slechter dan het gemiddelde van de categorie (9,53 procent). Dit jaar werd de achterstand op de concurrentie echter weer ingehaald.
Morningstar blijft echter vertrouwen houden in Pictet Global Emerging Debt. Ofschoon het fonds in 2013 niet voldeed aan de verwachtingen, menen wij dat de fundamentele sterke punten zoals het ervaren en stabiel beheerteam en zijn zeer gedisciplineerde en risicobewuste beleggingsproces nog steeds gelden. Wij denken niet, dat het resultaat van 2013 twijfels oproept over de benadering van het fonds. De fondsanalisten van Morningstar handhaven hun Analyst Rating ‘Bronze’. We letten er wel op of het team kan omgaan met het grote vermogen onder beheer, dat de flexibiliteit van Pictet Global Emerging Debt niet alleen in perioden van grote spanningen kan beperken.
Uitgebreide toelichting
(klik op grafiek voor vergroting)
Beheerteam
Hoofdbeheerder Simon Lue-Fong van Pictet Global Emerging Debt leidt Pictet’s omvangrijke en stabiele team voor obligaties uit opkomende landen, dat hij sinds zijn komst naar de Zwitserse vermogensbeheerder eind 2005 zelf heeft opgebouwd. Zijn ervaring op dit gebied gaat terug tot 1991. Voor hij bij Pictet in dienst kwam, werkte Lue-Fong bij Fischer Francis Trees & Watts, Standard Asset Management en Invesco.
Het portefeuillebeheerteam telt momenteel vijf personen, maar zal tegen eind 2014 tot zeven groeien. Lue-Fong, Mary-Thérèse Barton en Guido Chamorro werken in Londen en zijn verantwoordelijk voor de regio's Latijns-Amerika, Europa, Midden-Oosten en Afrika. Een vierde fondsbeheerder verliet het team in 2014 – het eerste vertrek sinds 2005 - en wordt vervangen. Wee-Ming Ting en Philippe Petit zijn in Singapore verantwoordelijk voor de Aziatische landen. Hier is Pictet op zoek naar een derde beheerder, zodat deze regio in de toekomst beter bestreken wordt. De beheerders hebben gemiddeld 19 jaar ervaring en werken al negen jaar bij het bedrijf.
Het beheerteam wordt ondersteund door vier traders en een risicobeheerder, evenals door meerdere portefeuilleanalisten. Daarnaast kan het gebruikmaken van de diensten van het vier leden tellende bedrijfsobligatieteam voor opkomende markten onder leiding van Alain Defise. Het team beheert voor meer dan USD 20 miljard aan mandaten op het gebied van obligaties uit opkomende markten, waaronder USD 8 miljard in obligaties in harde valuta's.
Fondshuis
Pictet Asset Management (PAM) is de vermogensbeheerder van de Zwitserse privébank Pictet & Cie. PAM heeft een breed fondsenpalet van meer dan honderd fondsen, EUR 109 miljard aan vermogen onder beheer (per eind december 2012) en dat alle grote vermogensklassen omvat. De fondsen worden vanuit Genève, Zürich, Singapore en Tokio beheerd. Ongeveer de helft van het beheerde vermogen betreft aandelenmandaten. Het fondshuis werkt gedeeltelijk samen met externe beleggingsadviseurs.
Morningstar vindt de sterke punten van PAM obligaties uit opkomende markten en aan de aandelenkant diverse sectorfondsen en fondsen in Zwitserse aandelen. De kosten zijn voor particuliere beleggers in de aandelenklassen gewoonlijk gemiddeld tot bovengemiddeld.
De variabele beloning van het beleggingsteam is voor 60 procent afhankelijk van het resultaat (alpha, categorievergelijking, benchmark) en voor 40 procent van zogenaamde zachte factoren. De bonussen worden gedeeltelijk uitgesteld uitgekeerd en zijn gebaseerd op perioden van één en drie jaar. De beoordeling over meerdere jaren versterkt de inzet van het team voor de lange termijn. De communicatie over de fondsen is goed. Uitgebreide maandelijkse rapportages geven toelichting bij de portefeuilleactiviteit en de belangrijkste resultaatfactoren.
Beleggingsproces
Het beleggingsproces van Pictet Global Emerging Debt is gebonden aan een benchmark. De beheerders streven naar een jaarlijkse alpha van 1 tot 3 procent ten opzichte van de JP Morgan EMBI Global Diversified Index met een tracking error van 1,5 tot 2,5 procent. Voor elke actieve beslissing wordt rekening gehouden met stop loss en winstnemingsdrempels. De beheerders vermijden een te grote actieve inzet, die kan leiden tot langere periodes met zwakkere resultaten.
Het beheerteam werkt met een gedecentraliseerd beslissingsproces. De fondsbeheerders als duo de verschillende regio's. Zij zijn verantwoordelijk voor de fundamentele analyse van de landen, de selectie van emittenten en de allocatie van valuta's in hun lokale markten. Zolang hun aanbevelingen niet tegenstrijdig zijn, worden zij uitgevoerd. De eindbeslissing ligt evenwel altijd bij de hoofdbeheerder Lue-Fong. Sinds 2005 heeft hij zijn vetorecht echter maar twee maal uitgeoefend.
De analyse van het algemene risicoklimaat is bepalend voor de fundamentele positionering. Het team vergadert dagelijks om het monetaire beleid van de G3, de wereldwijde conjunctuurcyclus, de geopolitieke ontwikkelingen en andere macrofactoren te bespreken. Hieruit volgt de landenanalyse. Daarbij wordt rekening gehouden met factoren die op middellange termijn van invloed zijn (groei, inflatie, monetair en begrotingsbeleid, structurele sterke punten, politieke trends) en kortetermijnfactoren (volatiliteit, kapitaalstromen).
Portefeuille
De voor Pictet Global Emerging Debt gehanteerde benchmark JP Morgan EMBI Global Diversified Index bestaat uit staatsobligaties in USD (circa 85 procent) en obligaties van overheidsinstellingen en bedrijven (circa 15 procent). Daarnaast kan het fonds buiten de benchmark tot 30 procent beleggen in bedrijfsobligaties, obligaties in lokale valuta's en in valuta's van opkomende landen.
De positionering van Pictet Global Emerging Debt in de afgelopen twee jaar volgde uit de vrij pessimistische macro-economische beoordeling van het beheerteam. Gezien de volatiliteit in de opkomende markten en de kans op een renteverhoging in de Verenigde Staten hebben de beheerders obligaties in USD uit landen met lagere spreads en een hogere correlatie met Amerikaanse staatsobligaties (zoals Brazilië, China of Mexico) eerder onderwogen.
Aangezien de beheerders echter een zwakke groei en nog meer rentedalingen in de andere markten verwachten, is de algemene duration (rentegevoeligheid) van het fonds iets langer dan die van de benchmark. Naar duration zijn Saoedi-Arabië, Costa Rica en Indonesië licht overwogen.
Bij de valuta's gaat het team eveneens defensief te werk. De laatste jaren ging Pictet Global Emerging Debt systematisch short in valuta's uit opkomende landen. De blootstelling was hier gemiddeld -10 procent, maar beliep tijdelijk (bijvoorbeeld in juni of september 2013) tot -20 procent.
Rendement
Onder Simon Lue-Fong leverde de niet in euro afgedekte aandelenklasse van Pictet Global Emerging Debt (aandelenklasse P) tot eind september 2014 een rendement van 7,1 procent per jaar op. Hiermee presteerde het fonds bijna 2 procentpunten per jaar beter dan het gemiddelde van de Morningstar-categorie 'Obligaties wereldwijd emerging markets' en heeft het een lichte voorsprong op de referentie-index JPM EMBI Global Diversified TR.
Deze voorsprong is grotendeels toe te schrijven aan de uitstekende resultaten in het crisisjaar 2008. Toen presteerde het fonds 14 procentpunten beter dan het gemiddelde van de categorie, met een verlies van slechts 5,5 procent. De beheerders konden de verliezen beperken door een tijdige vermindering van de bedrijfsobligaties en een gedeeltelijke overschakeling op Amerikaanse staatsobligaties.
Het fondsvolume steeg van circa EUR 100 miljoen eind 2008 tot EUR 3,9 miljard per eind september 2014. Daardoor kan het moeilijker worden voor de beheerders om hun positionering tijdig bij te stellen. Morningstar acht een herhaling van de uitzonderlijk goede resultaten van 2008 eerder onwaarschijnlijk.
Toch heeft het fonds ook in het moeilijke jaar 2011 goed stand gehouden ten opzichte van de categorie. Toen de obligaties uit opkomende markten in 2013 weer sterk daalden, kwamen de meer defensieve kwaliteiten van het fonds echter niet naar voren vanwege de trendmatig langere duration. Daarom ligt het rendement over 5 jaar rond het gemiddelde van de categorie. Desondanks blijft ons vertrouwen in de bekwaamheid van het team intact.
Kosten
De kosten voor Pictet Global Emerging Debt zijn absoluut gezien vrij hoog, maar liggen in lijn met die van de groep van vergelijkbare fondsen.
Lees ook het analistenrapport over Pictet Global Emerging Debt-P USD >
Bekijk ook deze beleggingsfondsen in de Morningstar-categorie 'Obligaties wereldwijd emerging markets’ (klik op tabel voor vergroting).
Eerdere beleggingsfondsen van de week
Candriam Equities Biotechnology
ASN Milieu & Waterfonds
Parvest Equity Japan Small Cap
Aberdeen Global – World Equity Fund
Carmignac Patrimoine
DWS Top Dividende
Morgan Stanley Euro Corporate Bond
Pimco GIS Total Return Bond Fund
