Beleggers betalen te veel voor groei

In het voorafgaande artikel Klaar voor groei werd onderzocht welke impact de groei van het bbp heeft op het rendement van aandelenmarkten (een minieme invloed). In dit vervolg wordt nagegaan of aandelenmarkten in sneller groeiende landen het over een lange termijn beter hebben gedaan dan de aandelenmarkten in trager groeiende landen.

Om deze hypothese te testen, hebben we een hypothetische portefeuille met gelijke weging samengesteld van de MSCI referentie-indexen voor de drie landen met het hoogste bnp-groeipercentage in elk jaar van 1988 tot 2010, jaarlijks hergewogen en aangepast. Deze hypothetische portefeuille, geselecteerd uit onze staat van 14 landen over deze periode, boekte een rendement op jaarbasis van 13,63 procent bij een geannualiseerde standaardafwijking van 41,85 procent.

Vervolgens hebben we een tweede hypothetische portefeuille samengesteld door de drie economieën met de laagste bnp-groeipercentages te selecteren, een gelijke weging toe te kennen en jaarlijks te herwegen en aan te passen. Deze strategie gaf een rendement op jaarbasis van 25,65 procent bij een geannualiseerde standaardafwijking van 51,18 procent op voor de betrokken periode.

Om deze cijfers in de juiste context te plaatsen: de MSCI Emerging Markets index steeg gemiddeld 11 procent per jaar van 1988 tot 2010. Deze resultaten bewijzen opnieuw dat bnp-groeipercentages een minieme impact hebben op aandelenmarktrendementen. Uit onze analyse bleek ook dat de landen met de hoogste groeiverwachtingen vaak overkocht zijn en hun groeivooruitzichten overdreven, zodat ze voor de bestaande aandeelhouders dikwijls lagere rendementen opleveren.

Premie
Het empirische bewijs suggereert dat beleggers te veel betalen voor groei. Maar hoeveel precies en in welke mate? Om een beter idee te hebben van de premie die betaald wordt voor toegang tot de snelst groeiende economieën, hebben we een derde hypothetische portefeuille samengesteld die short gaat in de drie snelst groeiende economieën en long in de drie traagst groeiende economieën van elk jaar. Op basis van dezelfde staat van 14 landen boekte deze strategie een rendement van 8,55 procent op jaarbasis bij een geannualiseerde standaardafwijking van 40,75 procent voor de periode van 1988 tot 2010. Hoewel deze methode geen onweerlegbare test is, versterkt ze de vaststelling dat de aandelenmarkten van snel groeiende landen geen aantoonbaar betere resultaten neerzetten dan die van landen met een tragere groei.

Hoe kunnen beleggers dan wel profiteren van beleggingen in relatief snel groeiende opkomende en frontiermarkten? De basisprincipes van het beleggen op waardebasis gelden net zozeer voor opkomende en frontiermarkten als voor de ontwikkelde economieën. Wanneer de waarderingen laag zijn en de markten donkerrood kleuren, is het wellicht een goed moment om te kopen. Bij de beoordeling van de toekomstige verwachte rendementen zijn de kasstroomgroei en de dividendopbrengsten doorgaans minder volatiele waarde-indicatoren dan waarderingsratio’s (K/W, K/B enz.). Duurzame en hogere dividenduitkeringen zijn een uitstekend signaal van een bekwaam management en verantwoord bestuur, met name in opkomende markten. Helaas kunnen wij hier niet dieper ingaan op dit onderwerp. Een diepgaande analyse hierover krijgt u in het artikel van mijn collega Samuel Lee: “Indexer? Valuation Still Matters”.

Hoe beleggen?
We trekken onze analyse door naar het heden, om te kijken wat we kunnen afleiden uit de bnp-groeivooruitzichten voor 2011 en 2012 voor de landen in ons staal. In de onderstaande tabel hebben we de drie landen met respectievelijk de laagste en hoogste verwachte bnp-groeipercentages voor 2011 en 2012 geselecteerd uit ons staal van 14 landen.

Op basis van de bovenstaande gegevens voldoet Zuid-Afrika aan de twee criteria die hierboven gunstig werden bevonden voor de toekomstige aandelenmarktrendementen: een lage relatieve bnp-groei en een positieve verwachte verandering van jaar tot jaar. India en China daarentegen vallen in beide categorieën op met een hoge relatieve bnp-groei en een negatieve verwachte verandering van jaar tot jaar. Wij herinneren eraan dat een hoge bnp-groei op zich niet correleert met marktrendementen, maar dat overdreven optimistische beleggers de neiging hebben om te veel te betalen voor hoge groeiverwachtingen, wat druk zet op de toekomstige rendementen. Van de landen uit deze lijst wordt alleen Egypte op dit ogenblik niet gevolgd door een specifiek ETF. Dit gezegd zijnde, vindt u hierna enkele landenspecifieke ETFs die misschien de moeite waarde zijn.

Lyxor ETF South Africa
Lyxor ETF South Africa is het grootste en meest liquide ETF dat de Zuid-Afrikaanse aandelenmarkt volgt. Het fonds volgt het rendement van de 40 grootste aandelen die genoteerd zijn aan de Johannesburg Stock Exchange (JSE) en zijn referentie-index is gewogen naar vrij verhandelbare (‘free float’) marktkapitalisatie. Lyxor maakt gebruik van synthetische replicatietechnieken om de referentie-index te volgen. Aangezien BHP Billiton en Anglo American tot de grootste namen in de index behoren, is het geen verrassing dat de mijnbouwsector het sterkst vertegenwoordigd is, goed voor 44,11 procent van de indexwaarde, gevolgd door banken (10,24 procent) en mobiele telecommunicatie (8,19 procent).

Sinds maart 2009 heeft de Zuid-Afrikaanse mijnbouwsector, gemeten volgens de FTSE South Africa Mining index, rendementen op jaarbasis van 21 procent geboekt. Dit bovengemiddelde resultaat is grotendeels te danken aan de pijlsnel gestegen grondstoffenprijzen en de schijnbaar onverzadigbare vraag naar metalen vanuit China.

De ontwikkelde economieën blijven een opwaartse druk uitoefenen op de prijzen van basisgrondstoffen zoals ijzererts, steenkool en koper. Daarnaast betekenen een gebrek aan nieuwe vondsten van belangrijke ertslagen en een afnemende ertskwaliteit aan aanbodzijde dat de grote mijnbouwbedrijven de toenemende vraag, vooral vanuit de opkomende markteconomieën, nauwelijks zullen kunnen bijbenen en dat ze ook in de toekomst wellicht de vruchten zullen plukken van stijgende grondstoffenprijzen.

iShares MSCI Brazil
Het iShares MSCI Brazil Index ETF is het grootste en meest liquide ETF dat de Braziliaanse aandelenmarkt volgt. iShares maakt gebruik van materiële replicatietechnieken om zijn referentie-index te volgen, die erop gericht zijn 85 procent van de totale free float marktkapitalisatie van Brazilië weer te geven. De financiële sector is het sterkst vertegenwoordigd in de index met 24,5 procent van de totale waarde, gevolgd door materialen (23,5 procent) en energie (21,8 procent). Zoals Lyxor ETF South Africa heeft ook iShares MSCI Brazil historisch een zekere correlatie vertoond met de grondstoffenprijzen, door de relatief sterk doorwegende energie- en materialenbedrijven, die profiteerden van de Chinese vraag.