Het Amerikaanse ministerie van Justitie (DOJ) heeft op 20 november een voorstel ingediend voor corrigerende maatregelen in de antitrustzaak tegen Google Search van Alphabet GOOG. In het voorstel wordt onder andere opgeroepen tot het afsplitsen van Chrome, minder eigen verwijzingen, het opheffen van zoekovereenkomsten en het delen van gegevens met concurrenten.

Waarom dit van belang is: Van de drie antitrustzaken waar Alphabet mee te maken heeft, is de Google Search antitrustzaak verreweg de belangrijkste. In die context zijn wij van mening dat de voorstellen van het ministerie, als ze worden uitgevoerd zoals ze zijn, een materiële impact zouden hebben op de verdienmachine van Alphabet, Google Search.

• Vanuit ons oogpunt denken we dat het voorstel van het DOJ een reeks oplossingen bevat die waarschijnlijk niet zullen worden uitgevoerd. We denken dat zelfs als de uitspraak van rechter Mehta een aantal van deze oplossingen bevat, het onwaarschijnlijk is dat ze stand zullen houden in een beroepszaak.
• Vanuit een tijdsperspectief verwachten we dat de uitspraak in de antitrustzaak medio 2025 zal komen en dat Alphabet kort daarna in beroep zal gaan. Het kan nog ongeveer een jaar duren voordat het hof van beroep een definitieve uitspraak doet, die volgens ons wezenlijk anders zal zijn dan het voorstel van DOJ.

De bottom line: We handhaven onze Fair Value schatting van $220 voor Wide Moat aandeel Alphabet en vinden het nog altijd materieel ondergewaardeerd. Hoewel we begrip hebben voor de voorzichtigheid van beleggers met betrekking tot het risico dat de naam met zich meebrengt, geloven we dat het aandeel aantrekkelijk geprijsd is voor langetermijnbeleggers.

• Met een aandelenkoers die 5% daalde, denken we dat beleggers ook overschatten hoeveel van het DOJ-voorstel zal worden opgenomen in de corrigerende maatregelen die Alphabet zullen worden opgelegd na de beslissing van het Hof van Beroep, die op zijn vroegst in 2026 zal vallen.

Morningstar maatstaven voor aandeel Alphabet

• Fair Value Estimate: $220,00
• Morningstar Rating: ★★★★
• Economic Moat: Wide
• Morningstar Uncertainty Rating: Medium

Wie zou Chrome kopen?

Wij denken dat het zeer onwaarschijnlijk is dat delen van het DOJ-voorstel worden uitgevoerd. Neem de afstoting van Chrome. Als Alphabet wordt gedwongen om de internetbrowser te verkopen, is er volgens ons geen voor de hand liggende koper. Bedrijven als Meta, Amazon en OpenAI zouden graag een opgeschaalde, zeer succesvolle browser als Chrome kopen. Tegelijkertijd is er een sterk argument te bedenken dat de resultaten van een dergelijke buy-out net zo concurrentiebeperkend zouden zijn.

Net als Mozilla Firefox zou Chrome ook kunnen worden afgesplitst als een op zichzelf staand bedrijf. Het probleem met een verzelfstandiging is echter dat meer dan 75% van het operationele budget van Firefox afkomstig is van de inkomstenverdelingsovereenkomst met Alphabet. Als onafhankelijke browser van derden zou Chrome zich waarschijnlijk in een vergelijkbare positie bevinden, volledig afhankelijk van het delen van zoekopbrengsten van grotere zoekmachines zoals Bing. Het is ook de moeite waard om op te merken dat Alphabet niet in staat zal zijn om een RSA te hebben met een onafhankelijke Chrome, wat waarschijnlijk een wezenlijke invloed zal hebben op het genereren van geld en het vermogen om te investeren in gebieden zoals productontwikkeling, beveiliging, enzovoort.

Als onderdeel van het voorstel wil de DOJ dat Alphabet data over zoekvragen deelt met rivalen en potentiële rivalen door hen tegen marginale kosten toegang te geven tot zijn zoekindex. Samen met de zoekindex zou Alphabet gedurende 10 jaar gebruikers- en adverteerdersgegevens moeten verstrekken aan zijn concurrenten. In de huidige zoekmarkt zijn er slechts twee zoekmachines die het web afzoeken: Google Search en Microsoft Bing. Nieuwe startups zijn weg gebleven van deze markt omdat het bouwen van een levensvatbare zoekmachine die kan concurreren met Google een miljardeninvestering is, waarvan de inkomsten aan de achterkant van deze investering verre van gegarandeerd zijn. Door Google te dwingen om gegevens uit zijn zoekindexen, feeds en modellen beschikbaar te stellen aan een techreus als Microsoft, loopt de DOJ volgens ons het risico om op illegale wijze winnaars en verliezers te kiezen in de zoekmarkt.

Willen Apple en Samsung overstappen op Bing?

Op een vergelijkbare manier zou het voorstel van het DOJ Alphabet in wezen verbieden om RSA’s na te streven, terwijl het andere zoekmachines niet expliciet belet om ze op te zetten. Als dit voorstel wordt uitgevoerd, zouden grote bedrijven als Apple en Samsung, die in het verleden hebben geprofiteerd van de exclusiviteitsovereenkomsten voor zoekmachines, eenvoudigweg migreren naar een RSA met Bing, de enige andere internetbrowser op grote schaal. We denken dat er een solide antitrustargument te maken valt over het beperken van de exclusiviteit van alle zoekovereenkomsten die Alphabet heeft, maar om het delen van inkomsten voor alleen Google Search te verbieden lijkt overdreven en zal waarschijnlijk niet worden opgenomen in de uiteindelijke uitspraak.

We vinden het verbod op de RSA’s volkomen vreemd, gezien het vonnis van rechter Mehta van 5 augustus, waarin hij exclusiviteitsclausules aanvocht en niet hun aard als overeenkomsten voor het delen van inkomsten. Op eigendommen/devices die eigendom zijn van Alphabet, stelde de DOJ voor om consumenten een keuzescherm te bieden waarop ze Google kunnen kiezen uit andere zoekmachines.

Om de keuze van de klant en de voorlichting over alternatieve zoekmachines te bevorderen, voorziet het DOJ-voorstel in de financiering door Alphabet van een programma dat individuen zou kunnen stimuleren om een niet-Google standaard te kiezen op een keuzescherm. Nogmaals, een bedrijf dwingen om gebruikers te betalen voor het gebruik van producten van de concurrent zal waarschijnlijk in hoger beroep worden afgewezen als overdreven bestraffend, vooral wanneer de belangrijkste concurrent in deze sector een ander miljardenbedrijf is, Microsoft.

Tot slot zouden ook Alphabet’s investeringen in AI-bedrijven, zoals Anthropic, verder onder de loep kunnen worden genomen. Het voorstel van DOJ zou Alphabet verbieden om te investeren in een op zoekopdrachten gebaseerd AI-product. Nogmaals, wij vinden een dergelijke beperking, wanneer deze alleen wordt opgelegd aan Alphabet terwijl zijn Big Tech collega’s vrij zijn om te investeren in kunstmatige intelligentie bedrijven, vreemd.

Aandelenkoers van Alphabet afgezet tegen Morningstar’s Fair Value

De auteur of auteurs hebben geen positie in effecten die in dit artikel genoemd worden. Ontdek meer over Morningstar's redactionele beleid.