Van tijd tot tijd selecteert Morningstar opinies, onderzoek en analyses van externe partijen onder de kop 'Morningstar's selectie'. Deze artikelen helpen beleggers betere beleggingsbeslissingen te maken. In eerdere artikelen heeft John van der Schenk, portfoliomanager van Fonds Bloemendaal, laten zien hoe beleggers met uiteenlopende optiestrategieën kunnen inspelen op specifieke situaties bij ondernemingen. Dit keer illustreert hij dat aan de hand van het opkomende farmabedrijf Amarin.
Heeft u interesse om uw visie ook te presenteren in deze rubriek? Klik hier voor meer informatie. Morningstar is op geen enkele wijze verantwoordelijk voor de inhoud van dit artikel.
Een kansrijke belegging dient te voldoen aan enkele criteria die kort samengevat inhouden dat de activa niet alleen productief zijn en een sterke cash flow (gaan) genereren, maar ook aantrekkelijk zijn gewaardeerd. Daarbij komt een relevante keuze uit verschillende financiële instrumenten om het rendements- en risicoprofiel verder te verbeteren. Uiteraard wordt de kans om interessante beleggingen te vinden groter als de zoektocht mondiaal is en niet te regionaal (alleen Nederland of Europa).
Onlangs is ons oog gevallen op een bedrijf met een fors potentieel in de sector farma en biotechnologie. Deze sector bestaat uit veel uiteenlopende ondernemingen, waarbij grotere spelers het meest bekend zijn bij het beleggend publiek. Deze bedrijven hebben over het algemeen goede marges en een sterke cash flow, maar het ontwikkelen van nieuwe succesvolle medicijnen ter compensatie van het aflopen van patenten is niet een vanzelfsprekendheid. Een belegger zoekt dan ook bij voorkeur naar innovatieve ondernemingen met een veelbelovend product.
Amarin Corporation
Amarin Cororation is een onderneming die aan bovenstaande voorwaarden voldoet. Ze ontwikkelt medicijnen voor hart- en vaatziekten. Een gebied met een forse structurele groeicomponent, dat ongetwijfeld wordt aangewakkerd door een (ongezonde) Westerse leefstijl. Amarin heeft het medicijn Vascepa ontwikkeld dat het beste is in de markt. Op zich is dat al interessant genoeg, maar er speelt nog meer.
Onze koopinteresse is gewekt toen Amarin onlangs aankondigde om geld te lenen (USD 100 miljoen) voor het zelf opzetten van de verkoop van Vascepa in plaats van een samenwerking met een grote bestaande partij of een verkoop van de gehele onderneming. De koers zakte met een derde en bijna USD 600 miljoen aan marktwaarde ging verloren. Ons in ziens een overdreven reactie van de markt.
Amarin heeft uitstekende vooruitzichten met Vascepa. Dit medicijn heeft een betere werking zonder gevaarlijke bijwerkingen in vergelijking met het al langer op de markt zijnde medicijn Lovaza van GlaxoSmithKline (GSK). Lovaza genereert momenteel een omzet van ruim USD 1 miljard per jaar, maar de patenten lopen in maart 2013 af. Amarin verwacht binnenkort ook nog eens goedkeuring bij de Amerikaanse Food and Drug Administration (FDA) aan te vragen (en te krijgen) voor een tweede medicijn. Overigens lijkt de perceptie van beleggers dat een mogelijke overname van de baan zou zijn minimaal voorbarig. In theorie zou GSK interesse moeten hebben voor Vascepa, aangezien de omzet van Lovaza snel zal eroderen door patentvrije alternatieven, maar vooral door concurrentie van Vascepa.
Momenteel is het echter lastig om een nauwkeurige waardering te calculeren, omdat Vascepa nog in afwachting is van een zogenaamde NCE-status. ‘NCE’ staat voor New Chemical Entity. Een medicijn met deze status krijgt een exclusiviteitsrecht van 5 jaar, zonder deze status is dat 3 jaar. NCE geeft dus een langere patentbescherming en is een cruciaal aspect voor waardebepaling. Na de koersdreun is ons standpunt eenvoudig: Amarin biedt een mooie uitgangspositie voor een herwaardering met voldoende opwaarts potentieel. Vooral interessant is nu dat er dus ook een aantal aanwijsbare ‘triggers’ zijn, die de koers vanaf deze niveaus zelfs vleugels kunnen geven.
De CEO van Amarin, Joseph Zakrzewski, heeft een boeiend track record. Onder zijn leiding is Reliant Pharmaceuticals in 2007 verkocht aan GSK voor USD 1,65 miljard. Een belangrijk product was Lovaza met een omzet van USD 460 miljoen. Toentertijd roemde GSK het medicijn Lovaza als een belangrijke strategische aanwinst in de groeiende markt van hart- en vaataandoeningen.
Herwaarderingsmogelijkheid
Voor beleggers is het nu interessant om een belang te nemen in Amarin (koers USD 8,60) met in gedachte een mogelijke forse herwaarderingsmogelijkheid op meerdere vlakken. Het uiteindelijke scenario is uiteraard bepalend voor het rendement, maar dat is nu nog niet zeker. Echter, de aandelen zijn nogal beweeglijk en wij zoeken liefst naar betere mogelijkheden om ons risico- en rendement zo gunstig mogelijk te construeren. En deze mogelijkheden zijn er.
De kans op rendement kan worden verhoogd door gebruik te maken van optiestrategieën. In deze specifieke situatie valt op dat opties hoog zijn geprijsd (door de verwachting van forse bewegingen). Zowel de puts als de calls zijn duur. De eerste poot van de strategie is de verkoop van een 20% out-of-the-money put*) januari 2014 met uitoefenprijs 7. Deze put levert USD 1,65 per optie op. De maximale winst van het verkopen van deze put is dus USD 1,65.
Wij verwachten echter flink hogere koersen, dus alleen een put verkopen is naar onze mening niet voldoende. De opbrengst van de put besteden wij aan het kopen van een call spread**) januari 2014 met uitoefenprijzen van 10 en 17, dus kopen van de call 10 en verkopen van de call 17. Op deze manier wordt de aankoop van een dure call 10 gecompenseerd door een verkoop van een dure call 17. Deze call spread kost ongeveer USD 1,35. De koerspotentie is groot ten opzichte van de investering. De maximaal te behalen winst wordt weliswaar afgetopt bij 17, maar het bezit van de call 10 biedt een goede uitgangspositie.
Deze situatie kan als volgt worden samengevat. Bij dalende koersen wordt onze kostprijs USD 6,70 per aandeel (uitoefening van de put als wordt gekozen de positie niet door te rollen). Dat is 22 procent onder de huidige koers en biedt derhalve bescherming tot USD 6,70 tegen een onverwachte neerwaartse beweging. Het opwaartse koerspotentieel is een forse 70 procent gemeten vanaf de 10. Op deze manier en met deze prijzen heeft een dergelijke optieconstructie duidelijk onze voorkeur boven de aankoop van aandelen, terwijl de exposure vergelijkbaar is.
Uitganspositie
Een positie in Amarin heeft in meerdere opzichten mooie uitgangspunten. Het is van belang te realiseren dat afhankelijk van de fundamentele overtuiging en het persoonlijke risicoprofiel allerlei varianten kunnen worden opgezet die de kans op aantrekkelijke rendementen hoger maken dan het kopen van alleen een aandeel. Wij zijn van mening dat een zeer aantrekkelijke uitgangspositie voor een breed gespreide portefeuille wordt gecreëerd door specifieke uiteenlopende fundamentele situaties te combineren met het gebruik van verschillende optiestrategieën.
*) Het verkopen van een put optie geeft de plicht om tegen een vooraf bepaalde prijs binnen een afgesproken periode het onderliggende aandeel te kopen. Let op: er is een margin verplichting.
**) Een call spread is het kopen van een call met een lagere uitoefenprijs in combinatie met het verkopen van een call met een hogere uitoefenprijs. De maximale winst is het verschil tussen de uitoefenprijzen. Er is geen margin eis.
Disclaimer - John van der Schenk is portfolio manager van Fonds Bloemendaal, een Nederlands multi-strategy beleggingsfonds met mondiale reikwijdte. Het fonds staat onder toezicht van de AFM en is een open-end fonds voor gemene rekening. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Fonds Bloemendaal heeft op het moment van schrijven posities in Amarin die vergelijkbaar zijn met de beschreven positie in de column. Posities in het fonds kunnen op ieder moment gewijzigd worden als de marktomstandigheden daar aanleiding toe geven.
Deze rubriek bevat artikelen geschreven door externe partijen. Meningen en visies in deze artikelen zijn die van de externe partij en niet van Morningstar. Morningstar is op geen enkele wijze verantwoordelijk voor de inhoud. De informatie in dit artikel is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.