Afgetekende cijfers voor het iShares STOXX Europe Select Dividend 30 ETF: een rendement van 11,42 procent versus 5,05 procent voor het gemiddelde actief beheerde dividendfonds per eind juli.
De ETF van iShares bestaat uit de 30 aandelen met het hoogste dividendrendement uit de STOXX Europe 600 Index. Om voor selectie in aanmerking te komen moeten de aandelen daarnaast het dividend in de afgelopen vijf jaar niet verlaagd hebben en mag de pay-out ratio (het percentage van de winst dat wordt uitgekeerd als dividend) niet hoger zijn dan 60 procent. Hoewel de selectiecriteria logisch lijken, zijn hier wel enkele kritische kanttekeningen bij te plaatsen.
Ten eerste wordt het dividendrendement berekend door het laatst betaalde dividend te delen door de huidige koers. Als de koers daalt, stijgt dus het dividendrendement. De vraag is echter of dat dividendrendement nog wel realistisch is. Het is een uitkering geweest in het verleden, maar dat zegt niets over een eventuele toekomstige dividenduitkering.
De tweede kanttekening ligt in het verlengde van de eerste en heeft betrekking op het dividendbeleid in de afgelopen vijf jaar. Hoewel een langer dividend track record een bepaalde mate van vertrouwen geeft, is het nog steeds geen garantie voor toekomstige dividenduitkeringen.
Een derde opmerking kan geplaatst worden bij het hanteren van de pay-out ratio als waarschuwingsmechanisme. Hoewel er fundamenteel niets mis is met deze regel, kunnen er vraagtekens geplaatst worden bij de tijdigheid van deze alarmbel.
Als vierde punt kan worden opgemerkt dat de waardering van aandelen niet wordt meegenomen in het selectieproces. Dat hoeft geen probleem te zijn, maar er zijn op dit moment tekenen van overwaardering van segmenten in het dividendlandschap door de toegenomen belangstelling voor dividendaandelen.
Het laatste kritiekpunt heeft te maken met de spreiding binnen de portefeuille van de ETF. Die bestaat uit slechts 30 aandelen, terwijl het gemiddelde actieve dividendfonds er 50 heeft. De ETF belegt 45 procent van het vermogen in de top-10 posities, terwijl dit bij actief beheerde fondsen gemiddeld 33 procent is. Hiermee is het individuele aandelenrisico bij actief beheerde fondsen duidelijk lager dan bij de ETF.
Ook op sectorniveau blijkt dat de ETF veel geconcentreerder is dan actieve fondsen. Door selectie op dividendrendement heeft de ETF een hang naar de traditionele dividendsectoren, zoals telecommunicatie, financiële dienstverlening en nutsbedrijven. De selectie op dividendrendement beperkt echter de sectorspreiding binnen het fonds, terwijl een actief fonds gemiddeld beter in staat is om de spreiding te waarborgen, zoals blijkt uit de onderstaande staafdiagram dat de sectorverdelingen weergeeft per ultimo juli 2014.
Zoals blijkt heeft de ETF grote blootstelling aan sectoren die gevoelig zijn voor rentestijgingen (nutsbedrijven, vastgoed en telecom). Dat kan in het licht van een verwachte rentestijging in Amerika een extra risicofactor vormen.
(klik op tabel voor vergroting)
Actieve dividendfondsen kijken ook vooruit
Om het aandelenuniversum te verkleinen en de interessante namen voor de portefeuille te selecteren kijken de beheerders van actieve dividendfondsen net als hun passieve evenknieën eerst achteruit. Menig beleggingsproces start met een kwantitatieve analyse als eerste filter. De fondsbeheerders rangschikken aandelen op basis van bijvoorbeeld dividend-duurzaamheid (pay-out ratio, dividend coverage ratio), financiële sterkte (schuld/eigen vermogen ratio, current ratio, quick ratio) en waarderingen (koers/winst, ondernemingswaarde/EBITDA, dividend rendement). Vaak wordt er aan het dividendrendement van een aandeel een ondergrens gesteld om het dividendrendement van de portefeuille te waarborgen.
In plaats van na deze filters simpelweg de aandelen met het hoogste dividendrendement te selecteren volgt een vooruitkijkende, fundamentele analyse. In deze diepgaande analyses kijken de beheerders naar bijvoorbeeld de mogelijkheden voor het genereren van positieve kasstromen, waarvoor een analyse van het businessmodel en de sector waarin een bedrijf opereert erg belangrijk zijn. 
Kapitaaldiscipline is een andere zwaarwegende factor, waarbij wordt gekeken hoe verstandig de kasstromen door het management worden aangewend om dividend uit te keren, maar ook om overnames en investeringen te doen. Groeipotentie is een ander selectiecriterium, waar bijvoorbeeld de marge-ontwikkeling, omzetgroei, winstgroei en uitgaven aan onderzoek en ontwikkeling centraal staan. De kapitaalstructuur is ook een aandachtspunt, waarbij een analyse van de schuldenstructuur cruciaal kan zijn.
Een laatste factor is een indringend gesprek met het management van het bedrijf. Hierbij is niet alleen de visie van het management belangrijk, maar fondsbeheerders kunnen door de juiste vragen te stellen ook een idee krijgen of het uitbetalen van dividend prioriteit heeft bij het management. Zeker niet onbelangrijk omdat zij uiteindelijk bepalen of er wel of geen dividend wordt uitgekeerd.
Het beleggingsproces en de selectiemethodiek gaan bij actief beheerde dividendfondsen veel verder dan bij de ETF het geval is. Waar de iShares STOXX Europe Select Dividend 30 ETF zich beperkt tot een kwantitatieve, achteruitkijkende analyse, ligt de nadruk bij actief beheerde dividendfondsen juist op de vooruitkijkende analyse waarmee via financiële modellen en kwalitatieve analyses de waardering van het bedrijf en de houdbaarheid van het dividend getoetst worden. Dit stelt actief beheerde dividendfondsen in staat om een positie te verkopen waarboven donkere wolken zich samenpakken voordat het fout gaat, terwijl de passieve tegenhanger dit pas doet als de storm al is losgebarsten. Dit maakt een dividend ETF in de ogen van Morningstar dan ook te passief.
Deze column verscheen eerder op www.belegger.nl.
