Morningstar
AanbevolenNieuws Whats New IconProfessionele beleggers Whats New IconAwards for Investing Excellence Whats New Icon
Equity Articles

Uitzendbedrijven interessant omdat cyclische gevoeligheid afneemt

Uitzendbedrijven zijn notoir cyclisch, maar de hoofdrolspelers in deze industrie doen er alles aan om minder gevoelig te worden voor de grillen van de economische bewegingen. Door hun activiteitenmix aan te passen, worden hun resultaten consistenter en openen zich nieuwe groeimogelijkheden. Beleggers hebben dat potentieel nog niet helemaal in de smiezen, concludeert Morningstar-aandelenanalist Michael Field in een studie naar de top-drie spelers in de markt: Randstad, Adecco en Manpower.

Robert van den Oever 03 december, 2018 | 10:57
Facebook Twitter LinkedIn
Font-Size

De sleutelfactor is specialistisch uitzendwerk. Van origine zijn de uitzendbedrijven opgericht om te voorzien in generiek personeel voor tamelijk algemene taken: productie of administratie. Die activiteit is erg cyclisch gevoelig: zodra het slecht gaat, vliegen de tijdelijke medewerkers er als eerste uit. En zodra het weer beter gaat, zijn ze niet aan te slepen.

Bijna 60% van de wereldwijde uitzendmarkt bestaat uit generiek uitzendwerk. De omzet van dat deel kan behoorlijk schommelen met de bewegingen van de cyclus, blijkt uit onderstaande grafiek:

Uitzenders rapport Michael Field 11 2018 Exhibit 1

(klik op grafiek voor vergroting)

In de loop der tijd zijn de grote uitzendbedrijven zich gaan toeleggen op het verbreden naar specialistischer werk. Banen in IT, techniek, financiële en medische sector werden eveneens het terrein van uitzenders. Zulke werk levert hogere marges op voor de uitzenders en is doorgaans minder cyclisch van aard, wat de stabiliteit van de resultaten bevordert, aldus Morningstar-analist Michael Field.

Uitzendwerk is tijdelijk werk, maar dat tijdelijk is rekbaar, want contractperiodes kunnen ook lang duren: permanent placement. Het gaat dan om specialistisch werk voor langere tijd. Dit vereist grondige voorbereiding en screening van de kandidaat alvorens die bij de klant wordt geplaatst. Daar staat een hoge marge tegenover die tussen 10 en 20% kan bedragen.

De beweging naar verbreding en meer professioneel, specialistisch uitzendwerk is waar te nemen bij alle grote uitzendbedrijven. Bij Randstad leidt de diversificatie tot een duidelijke verschuiving van de activiteitenmix, zo maakt onderstaande grafiek duidelijk:

Uitzenders rapport Michael Field 11 2018 Exhibit 4

(klik op grafiek voor vergroting)

Flexibele kosten
Belangrijk is om flexibel om te gaan met de kostenbasis. De kosten moeten meeveren met de omzet- en winstontwikkelingen door de cyclus heen. Tijdens de wereldwijde financiële crisis daalde de omzet in de sector met 25%, maar de top-3 Randstad, Adecco en Manpower bleef positieve marges schrijven. Dat was te danken aan de flexibele kostenbasis die de bedrijven hebben weten te bewerkstelligen. Randstad mikt op een operationele marge van 5 tot 7%, maar gemiddeld komt het eerder in de buurt van 4%.

Uitzenders rapport Michael Field 11 2018 Exhibit 3

(klik op grafiek voor vergroting)

Bijna 90% van de kostenbasis van een uitzendbedrijf bestaat uit personeelskosten. Het natuurlijk verloop bij Randstad en Adecco in een gemiddeld jaar beloopt 25%. Dus alleen al door het natuurlijk verloop niet in te vullen, kunnen de bedrijven 25% op hun personeelskosten besparen; precies het niveau van de omzetdaing tijdens de crisis. Analist Field calculeert dat in jaren van economische neergang de uitzendbedrijven vrij makkelijk 20% van hun kostenbasis kunnen afschaven om gelijke tred te houden met de dalende omzetontwikkeling.

Kantorennetwerk krimpt
Een andere kostenpost is het kantorennetwerk. Daar heeft met name Randstad flink in gesneden. Het bedrijf kan met veel minder vestigingen toe naarmate het meer omzet uit specialistisch werk haalt. Bij in-house staffing, langdurige plaatsing van uitzendkrachten bij klanten ter plekke, is een kantoor nauwelijks nog nodig. Met name Randstad is daar succesvol mee, zo laat onderstaande grafiek zien. Het aantal kantoren neemt af, terwijl het aantal in-house locaties toeneemt en de omzet flink groeit.

Uitzenders rapport Michael Field 11 2018 Exhibit 8

(klik op grafiek voor vergroting)

Grote uitslagen
Hoe cyclisch de uitzendbusiness is, blijkt wel uit de grote uitslagen die omzet- en marge-ontwikkeling maken op de bewegingen van de economische ontwikkeling. In tijden van recessie duikelen ze subiet omlaag, zo laat onderstaande grafiek voor de operationele marges zien. De crisis van 2008-2009 deed de marge ineenkrimpen, want bij Randstad zakte die van 6% naar 2%:

Uitzenders rapport Michael Field 11 2018 Exhibit 17

(klik op grafiek voor vergroting)

Voortbordurend op de te verwachten cyclische beweging, komt analist Field tot de voorspelling dat er in rond de periode 2021-2022 weer zo’n dal zal plaatsvinden. Ook de omzet ontkomt daar niet aan. Tegen 2023 zal de omzet met 12% dalen, waar die in 2017 nog met 8% steeg. De cyclus is dus nog niet uitgebannen.

Aantrekkelijke kansen
Toch bieden de uitzendbedrijven aantrekkelijke kansen voor beleggers. Want het is juist de cycliciteit die kansen schept. Nu is het niet zo dat we momenteel in een dal van de cyclus zitten. Vergeleken met de toppen van 2007 liggen de marges van Randstad en Adecco nog respectievelijk 170 en 70 basispunten lager, ondanks alle verbeteringen in de activiteitenmix. Dat geeft aan dat de top van de cylus nog niet is bereikt. Er zijn evenmin signalen van een naderende recessie, zoals veranderd klantgedrag of terugloop van contracten.

Wel hebben we met regelmaat woelige markten en stevige correcties, zoals in oktober. Ook die kunnen een interessant instapmoment vormen. Onderstaande grafiek laat zien dat eerdere correcties altijd weer snel snel zijn gevolgd door een opleving die vervolgens duidelijk langer duurde dan de correctiefase.

Uitzenders rapport Michael Field 11 2018 Exhibit 21

(klik op grafiek voor vergroting)

Opwaarts potentieel
Na de correctie in oktober is het opwaarts potentieel voor beide grote uitzenders flink toegenomen. Het aandeel Randstad kent een korting van 35% ten opzichte van de Fair Value van 61 euro die analist Field ervoor berekent. Adecco kent maar liefst 50% opwaarts potentieel. In die calculaties is de kasstroom door de hele economische cyclus heen meegenomen, dus inclusief de periodes van neergang.

Uitzenders rapport Michael Field 11 2018 Exhibit 0

(klik op tabel voor vergroting)

Correcties en cyclische neergang bieden prima instapmomenten voor de uitzendsector die zich danig heeft verbeterd door de activiteitenmix te verbreden, de cyclische gevileligheid te verminderen en het winstpotentieel meer dan ooit te benutten. Tezamen met externe arbeidsmarktfactoren die structurele groei van de industrie voor de langere termijn ondersteunen is de uitzendsector voor beleggers dus zeker de moeite waard.

 

Lees meer over aandelen:

- Oliereuzen ondergewaardeerd: sterke groei kasstromen komt eraan

- Vodafone heeft voorsprong door kwaliteit en omvang van telecomnetwerk

- Ultimate Stock Pickers zetten in op kwaliteitsaandelen

- Drie technologie-aandelen met een hoog dividend

TAGS
Facebook Twitter LinkedIn
Font-Size

Over de auteur

Robert van den Oever  Robert van den Oever is research editor bij Morningstar in Amsterdam

© Copyright 2024 Morningstar, Inc. Alle rechten voorbehouden.

Voorwaarden        Privacybeleid        Cookie Settings        Beleidsdocumenten

De Star Rating voor aandelen van Morningstar wordt toegekend op basis van de raming door een analist van de reële waarde van een aandeel. Het is een projectie/opinie, geen feitelijke verklaring. Morningstar kent Star Ratings toe op basis van de raming door een analist van de reële waarde van een aandeel. De Star Rating wordt door vier componenten bepaald: (1) ons oordeel over de economische slotgracht van het bedrijf, (2) onze raming van de reële waarde van het aandeel, (3) onze onzekerheid met betrekking tot die raming van de reële waarde, en (4) de huidige marktprijs. Die criteria samen leiden tot een unieke rating die elke dag wordt geüpdatet. Een rating van vijf sterren betekent dat het aandeel een goede waarde vertegenwoordigt tegen zijn huidige koers; een rating van één ster niet. Als ons uitgangspunt correct is, dan zal de marktprijs in de loop van de tijd, doorgaans binnen de drie jaar, gaan samenvallen met onze raming van de reële waarde. Beleggingen in effecten zijn onderhevig aan markt- en andere risico's. Resultaten van een effect uit het verleden bieden geen garantie en zijn geen indicatie voor toekomstige resultaten. Voor meer informatie in verband met de Morningstar Star Rating voor aandelen, ga naar

De raming van de kwantitatieve reële waarde is de door Morningstar uitgevoerde raming van het bedrag per aandeel uitgedrukt in USD dat het eigen vermogen van een bedrijf vandaag waard is. De raming van de kwantitatieve reële waarde is gebaseerd op een statistisch model afkomstig van het analistenteam van Morningstar gespecialiseerd in de raming van de kwantitatieve reële waarde van bedrijven, en omvat een financiële prognose van het bedrijf. De raming van de kwantitatieve reële waarde wordt dagelijks berekend. Het is een projectie/opinie, geen feitelijke verklaring. Beleggingen in effecten zijn onderhevig aan markt- en andere risico's. Resultaten van een effect uit het verleden bieden geen garantie en zijn geen indicatie voor toekomstige resultaten. Voor meer informatie in verband met de raming van de kwantitatieve reële waarde, ga naar

De Morningstar Medalist Rating is de samenvattende weergave van Morningstar’s vooruitkijkende analyse van beleggingsstrategieën zoals die worden aangeboden via specifieke instrumenten met een beoordelingsschaal van Gold, Silver, Bronze, Neutral en Negative. De Medalist Ratings geven aan welke beleggingen naar het oordeel van Morningstar waarschijnlijk in staat zijn om in de loop van de tijd een relevante index of peer group gemiddelde te verslaan op voor risico aangepaste basis. Beleggingsproducten worden beoordeeld op drie belangrijke pijlers (People, Parent en Process) die, als ze gekoppeld worden aan de beoordeling van kosten, de basis vormen voor Morningstar’s overtuiging op de verdiensten van die producten en die hun Medalist Rating bepalen. De pijler ratings kennen de gradaties Low, Below Average, Average, Above Average en High. Pijlers kunnen beoordeeld worden via de kwalitatieve beoordeling van een analist (ofwel direct aan een instrument dat de analist volgt, ofwel indirect als de pijler ratings van een gevolgd instrument toegepast worden op een verwant niet-gevolgd instrument), of via het gebruik van algoritmische technieken. Instrumenten worden aan de hand van hun verwachte prestatie gesorteerd in rating groepen die worden gedefinieerd door hun Morningstar Categorie en hun actieve of passieve status. Als analisten een instrument direct volgen, kennen ze de drie pijler ratings toe op basis van hun kwalitatieve beoordeling, getoetst door het Analyst Rating Committee, en monitoren en evalueren deze ten minste iedere 14 maanden. Als de instrumenten ofwel indirect door analisten worden gevolgd, ofwel door algoritme, dan worden de ratings maandelijks toegekend. Voor gedetailleerde informatie over deze ratings en hun methodologie kunt u terecht op: here

The Morningstar Medalist Ratings zijn geen feiten en het zijn ook geen credit of risico ratings. De Morningstar Medalist Rating (i) moet niet worden gebruikt als de enige basis bij het beoordelen van een beleggingsproduct, (ii) omvat onbekende risico’s en onzekerheden die verwachtingen kunnen doorkruisen en tot andere dan verwachte uitkomsten kunnen leiden, (iii) is niet gegarandeerd gebaseerd op volledige of accurate aannames of modellen als ze algoritmisch zijn bepaald, (iv) bevat het risico dat het rendementsdoel niet wordt gehaald vanwege zaken als onverwachte wijzigingen in beheer, technologie, economische ontwikkeling, rentebewegingen, kosten, concurrentiedruk, wetgeving, wisselkoersen, belastingen en wijzigingen in politiek of sociaal klimaat, en (v) moet niet worden gezien als een aanbeveling om beleggingsproducten te kopen of verkopen. Een verandering in de fundamentele factoren achter de Morningstar Medalist Rating kan betekenen dat de rating niet langer accuraat meer is.

Voor informatie over de historische Morningstar Medalist Rating voor beleggingsfondsen die Morningstar volgt, kunt u terecht bij uw lokale Morningstar kantoor.

Gedetailleerde informatie over belangenconflicten, waaronder EU MAR publicaties, leest u in het document “Morningstar Medalist Rating Analyst Conflict of Interest & Other Disclosures for EMEA” dat u hierkunt vinden.

Selecteer de website van uw keuze Om te weten of deze website relevant voor u is, vernemen we graag of u een particuliere of een professionele belegger bent.