De grote nutsbedrijven in Europa hebben woelige tijden achter de rug. In de voorbije jaren hebben vele van hen grote, kostbare overnames gedaan die achteraf veel te duur bleken te zijn. Sommige spelers hebben zich daar bijna aan vertild, maar daar hebben ze wel van geleerd, want na de crisis die hen zoveel tegenwind bezorgde, hebben ze in de herstelperiode hun balansen versterkt en hun vrije kasstroom laten groeien.
De groei voor de toekomst zal gaan komen van duurzame energie, verwacht Morningstar-analist Tancrède Fulop, die de nutsbedrijven volgt. Zijn groeiscenario leunt op drie elementen: het toenemende energiegebruik en daarmee vraag vanuit opkomende markten, toenemende concurrentie bij elektriciteitsopwekking uit conventionele bronnen en toenemend bewustzijn over klimaatverandering waardoor investeringen gaan verschuiven naar duurzame alternatieven.
Groeiende vraag
De elektriciteitsconsumptie stijgt wereldwijd nog altijd, met name door de toename in opkomende markten. Om aan die almaar groeiende vraag te kunnen voldoen, moeten de nutsbedrijven hun capaciteit uitbreiden en daarbij zijn conventionele bronnen niet meer vanzelfsprekend. Integendeel, dankzij regelgeving en belastingen als gevolg van klimaatbewustzijn en concurrentiedruk wordt conventionele opwekking steeds minder interessant voor de nutsbedrijven.
(klik op grafiek voor vergroting)
Overigens draagt de volwassen Europese markt ook flink bij aan de omvorming, bijvoorbeeld door het doel van de Europese Unie om tegen 2030 zo’n 32% van alle energie uit duurzame bronnen te halen. Dat doel kan in 2023 nog verhoogd worden als er onder druk van overheidsinitiatieven meer kolen- en kerncentrales gesloten worden.
Volgens het Internationaal Energie Agentschap zal duurzame energie in de periode tot 2040 jaarlijks gemiddeld 7% groeien. Dat leidt tot een groei van het aandeel in de totale energie-opwekking van 8% in 2017 naar 25% in 2040.
(klik op grafiek voor vergroting)
Sleutel voor de toekomst
Volgens Fulop is investeren in duurzaamheid dus de sleutel voor de toekomst, want de traditionele manieren van stroomopwekking en ook kernenergie bieden in de huidige marktomstandigheden en onder de huidige regelgeving lang niet zo’n interessant rendement als duurzame alternatieven.
Naar verwachting zal eenderde van de investeringen die Europese nutsbedrijven doen tegen 2022 naar duurzame energiebronnen gaan. Volgens analist Fulop zullen de nutsbedrijven die het slimst investeren in duurzame productiecapaciteit de winnaars van morgen zijn: zij zullen de hoogste groei, winst en aandeelhouderswaarde weten te behalen.
Niet alle bedrijven pakken die investeren op dezelfde manier aan. Er zijn dus winnaars en verliezers aan te wijzen. RWE en Orsted zijn het best gepositioneerd voor een duurzame toekomst.
(klik op grafiek voor vergroting)
RWE
RWE is momenteel bezig met een uitruil van bedrijfsonderdelen met E.On. Na voltooiing daarvan is RWE straks de op twee na grootste speler in duurzame energie-opwekking in Europa en de op een na grootste producent van stroom uit windenergie. Die schaalgrootte leidt tot een rendement van 8% op die duurzame investeringen en dat is beduidend hoger dan de 6,3% die de concurrentie gemiddeld weet te behalen.
Daarnaast heeft RWE ook nog altijd een deel conventionele stroomopwekking. De stijging van de energieprijzen helpt daar om de aanstaande sluiting van de laatste kerncentrales in Duitsland mee te compenseren. Omdat er geen duidelijkheid is over de eventuele sluiting van kolencentrales in de nabije toekomst, heeft de analist zulke effecten niet meegenomen in zijn calculaties.
De analist kent een No Moat rating toe aan RWE. Dit ondanks het relatief grote aandeel nieuwe duurzame opwekkingscapaciteit. Door toenemende concurrentie en afnemende overheidssubsidiering kan ook het rendement daarop in de toekomst onder druk komen te staan. Het conventionele deel van de activiteiten verdient sowieso geen Moat.
RWE is bovengemiddeld gevoelig voor schommelingen van de energieprijzen. Dat heeft als voordeel dat het bovengemiddeld kan profiteren van de te verwachten stijging van de energieprijzen. De markt calculeert dat effect volgens de analist niet volledig in en daarom komt hij tot een hoger waardering dan de actuele beurskoers. Zijn Fair Value is 25,50 euro per aandeel RWE en dat betekent 16% opwaarts potentieel.
Engie
Engie heeft een specifieke manier van investeren in nieuwe opwekkingscapaciteit. Het bedrijf trekt investeerders aan om de bouw van nieuwe projecten te financieren. Zulke investeerders hebben lagere kapitaalkosten en zijn bereid om een premie te betalen. Zo’n asset-light aanpak betekent een hoger rendement dan bedrijven die alles zelf ophoesten kunnen realiseren.
Ook belangrijk is de alliantie met EDP in offshore windenergie. Die brengt de combinatie in de top-5 van grootste spelers in deze business waar schaalgrootte cruciaal is voor het rendement. Engie heeft sinds 2015 een succesvolle overgang gemaakt van conventioneel naar duurzaam en die is nog volop gaande in de vorm van vele nieuwe duurzame uitbreidingen.
Toch krijgt het aandeel van analist Fulop een No Moat rating. Dat komt voor een deel door de positie op de Franse markt en de Franse regelgeving die daarop van toepassing is. De operationele winst komt voor 40% uit Frankrijk en die overheid heeft bepaald dat de gereguleerde rendementen op zo’n 5% mogen liggen. Na 2020 kan dat omlaag gaan als gevolg van de lage rentestanden. De toekomstige negatieve effecten van afbouw van overheidssubsidies verhinderen dat het duurzame deel van de portefeuille een Moat rating kan krijgen. Verder heeft Engie posities in het Midden-Oosten, Afrika en Latijns-Amerika via minderheidsaandelen in lange-termijncontracten.
Volgens analist Fulop is Engie ondergewaardeerd temidden van zijn Europese concurrenten. De Fair Value is 14,50 per aandeel en de koers/Fair Value verhouding ligt op 0,91.
SSE
SSE heeft een groot deel van zijn duurzame opwekkingscapaciteit in het Verenigd Koninkrijk en Ierland staan, zowel onshore als offshore. En er is een reeks nieuwe projecten in aanbouw om de capaciteit in duurzame opwekking verder te vergroten. Dat is belangrijk, aangezien de Britse markt de grootste van Europa is. Het bedrijf is bezig om al zijn duurzame opwekkingscapaciteit apart te zetten in een aparte onderneming die als zelfstandige entiteit naar de beurs gaat. Dat zal de waarde ontsluiten die nu nog deels verborgen is.
Bovendien heeft het aandeel onder druk gestaan als gevolg van drie winstwaarschuwingen. Dat heeft het dividendrendement opgestuwd naar 7%. De groeiperspectieven zijn gezond vanweg de genoemde nieuwe projecten. De analist hanteert een Fair Value van 1.330 Britse pence per aandeel, en dat betekent een opwaarts potentieel van 19%.
Orsted
Orsted is de dominante speler als het gaat om offshore windenergie. Analist Fulop heeft die dominantie eerder uitgebreid geanalyseerd in dit artikel:
Offshore windenergie is goed voor 90% van de winstgevendheid van Orsted. De subsidieprogramma’s van overheden op de aanleg van windparken legt een bodem onder de inkomstenstroom van Orsted voor een periode van heel wat jaren en zorgt voor een bovengemiddeld rendement. Door die unieke positie krijgt het aandeel Orsted een Narrow Moat rating.
Wel is de waardering wat aan de hoge kant. De verhouding tussen koers en Fair Value ligt op 1,1, en dat indiceert dat de actuele koers boven de gecalculeerde Fair Value ligt. Beleggers kunnen dit aandeel overwegen in periodes van koerszwakte.
Overzicht
Afsluitend, een overzicht van de financiële ratio’s en de waarderingen van de Europese nutsbedrijven. In onderstaande tabel staan de bedrijven gerangschikt op waardering, uitgedrukt als de verhouding tussen aandelenkoers en Fair Value. Een ratio onder de 1 betekent een discount, een cijfer boven de 1 betekent overwaardering.
(klik op tabel voor vergroting)
Lees meer over aandelen:
- Royal Dutch Shell geeft nieuwe doelen en méér dividend
- Richemont ondergewaardeerd door vrees voor stagnatie in China
