Een groeibedrijf dat nog vele jaren van groei tegemoet kan zien vanwege onderliggende markttrends: Melexis (MELE), de Belgische fabrikant van chips voor de auto-industrie. Morningstar volgt dit aandeel vanaf nu en geeft het een Narrow Moat rating mee en een Fair Value van €105 per aandeel.
Morningstar's aandelenanalist Javier Correonero noemt de hoge overstapkosten (switching costs) en de immateriële activa als belangrijkste argumenten voor de Narrow Moat beoordeling. In het perspectief van de Fair Value is het aandeel momenteel fair gewaardeerd met een actuele beurskoers die in de laatste week van maart precies de €105 aantikte. In de voorbije 12 maanden is het aandeel vanuit een bandbreedte van €65-70 gestaag opgeklommen naar de huidige koers.
Melexis ontwerpt chips die specifiek bedoeld zijn voor de automotive industrie en die functies aansturen op het gebied van bijvoorbeeld navigatie of temperatuurregeling. Deze chips zorgen ervoor dat metingen die de auto doet worde omgezet in digitale signalen die functies in de aandrijflijn of de veiligheidssystemen van een auto besturen.
Drie redenen voor Economic Moat
De activiteiten van Melexis hebben een concurrentievoordeel dat rust op 3 pijlers. De eerste is dat de chips zijn ingebed in de productielijnen van originele apparatuurfabrikanten. Het veranderen van een chipaanbieder zou maanden van opnieuw testen en herprogrammeren vergen zonder verbeteringen.
Dat is niet de moeite waard, mede omdat chips een verwaarloosbaar deel uitmaken van de kosten van een auto, de tweede factor. Autofabrikanten, ofwel Original Equipment Manufacturers (OEM's) kiezen ze op basis van prestaties en niet op basis van prijs. Een Melexis-chip kost minder dan €0,50 euro, terwijl de hele auto tienduizenden euro's kost. Derde factor is dat chipleveranciers zoals Melexis jarenlange technische expertise en langdurige relaties met OEM's hebben en die willen dat niet op het spel zetten vanwege mogelijke kwaliteitsproblemen.
Ondanks dat Melexis kleiner is dan de grote one-stop-shop chipaanbieders zoals NXP Semiconductors of STMicroelectronics, heeft Melexis een solide positie veroverd door zich te concentreren op kleinere niches waarin grote spelers minder geïnteresseerd zijn. In 2021 bevatte een auto gemiddeld 375 analoge chips, waarvan Melexis er 18 leverde, dus ongeveer 5% marktaandeel.
In het afgelopen decennium is Melexis op organische wijze tien keer zo groot geworden. Ook belangrijk is dat het inmiddels 75% van het intellectueel eigendom bezit van de producten die het maakt. In 2006 was dat nog maar 40%.
Verwachtingen
Analist Correonero verwacht een jaarlijkse omzetgroei van 8%-15%, voornamelijk gedreven door een toenemend aantal chips dat in auto's wordt toegepast. De operationele marge zal op 24%-27% uitkomen, waarbij de analist opmerkt dat de kostenstructuur van Melexis al tientallen jaren stabiel is. Melexis is een familiebedrijf, waarbij de eigenaars historisch gezien een bescheiden vergoeding ontvingen en zich concentreerden op kostenbeheersing. Zij geven voorrang aan investeringen in verdere ontwikkeling waar jaarlijks 10-15% van de omzet heen gaat.
Melexis is volgens de analist bijzonder aantrekkelijk tijdens conjuncturele neergang, want dan krijgt het aandeel te maken met het bullwhip-effect: wanneer er schommelingen zijn in de vraag naar auto's, wordt het effect daarvan sterker naarmate een bedrijf zich verder in de toeleveringsketen bevindt, juist waar Melexis zich ook bevindt.
Toen de autoproductie in 2019 bijvoorbeeld met 5% daalde, kreeg de omzet van Melexis een klap van 14,5%. Twee jaar later, toen de vraag naar auto's normaliseerde, herstelde de omzet van Melexis zich sterk en groeide met 27%. Zelfs in conjuncturele neergang is Melexis in staat rendementen op geïnvesteerd kapitaal te genereren die hoger liggen dan de gewogen gemiddelde kapitaalkosten. De balans heeft nul schulden, waardoor Melexis een perfecte kandidaat is om conjuncturele neergang te doorstaan.
