De JPM GBI-EM Global Diversified index sloot het tweede kwartaal af met een winst van 2,1 procent gemeten in euro’s wat het year-to-date rendement op 5,5 procent brengt. Daarmee is het een van de best presterende obligatie indices tot dusver dit jaar. Het optimisme onder Europese beleggers was merkbaar in april en mei met een instroom van rond de 1,5 miljard euro voor emerging market obligatiefondsen in lokale valuta. Strategen van vermogensbeheerders, zoals Amundi, Schroders en BlackRock, zijn ook positief over deze activaklasse en anticiperen op renteverlagingen door de lokale centrale banken.
Het positieve rendement van de index dit jaar is deels te verklaren door gunstigere wisselkoersontwikkelingen met name in Zuid-Amerika waar de Braziliaanse real per eind juni bijna 9 procent apprecieerde ten opzichte van de dollar. De Mexicaanse peso deed het nog beter met een winst van 13,8 procent. Maar zoals vaak is er veel divergentie tussen opkomende economieën. Terwijl de Thaise baht (-2,8 procent) zijn verlies wist te beperken, verloor de Zuid-Afrikaanse rand 9,1 procent van haar waarde in de eerste jaarhelft van 2023. De dollar apprecieerde dan weer 27 procent ten opzichte van de Pakistaanse rupee en het land moest een beroep doen op het IMF om een dreigend faillissement te voorkomen.
Het inflatiespook lijkt verdreven
Beleggers in emerging-market obligaties beoordelen de financiële stabiliteit van landen door hun fiscale positie, monetaire omstandigheden en beleidsdoelstellingen te onderzoeken.
In tegenstelling tot de crisissen in de jaren 80 en 90 in Latijns Amerika en Zuidoost-Azië, gingen veel van de grotere opkomende markten de Covid-19 pandemie in met een sterker banksysteem en meer fiscale discipline.
Ook op monetair vlak reageerden centrale banken in opkomende economieën relatief snel en kordaat op prijsstijgingen. Zo werd in Mexico de beleidsrente sinds juni 2021 met 725 basispunten verhoogd tot 11,3%. De inflatie in opkomende markten ligt op een paar uitzonderingen na vandaag de dag niet hoger dan in de meer ontwikkelde landen (The Economist’s 2023 voorspelling: India 5,3%; Indonesia 3,8%; Zuid Korea 3%; Brazilië 4,8%; Mexico 5,5%; China 1,2%), wat doet vermoeden dat centrale banken het einde van de verkrappingscyclus al kunnen ruiken.
Turkije terug op de goede weg?
Een uitzondering is Turkije, dat op monetair vlak een achterstand heeft goed te maken. De Turkse centrale bank, onder leiding van gouverneur Hafize Gaye Erkan, verhoogde in juni de 1-weekse repo rente van 8,5 procent naar 15 procent, maar de markt verwachtte duidelijk meer van de voormalige directeur van Goldman Sachs, want de Turkse lira verloor aan waarde sinds haar aanstelling. De US dollar/ Turkse lira koers noteerde eind juni 2023 aan 26, terwijl dat in 2014 nog onder de 2,5 was.
Verdere renteverhogingen worden verwacht in de komende maanden, maar een zekerheid is dat niet. Jarenlang volgde de Turkse centrale bank, mede onder invloed van president Erdogan, immers een onorthodox beleid waarbij het ondanks de torenhoge inflatie de beleidsrentes bleef verlagen. De centrale bankiers die hierin niet meegingen werden prompt ontslagen.
De Top-5
Voor de Top-5 van deze week kijken we naar de best presterende fondsen in de eerste jaarhelft van 2023 die beleggen in emerging market obligaties in lokale valuta (waarvan een distributievergoedingsvrije fondsklasse beschikbaar is in Nederland).
Colchester Local Markets Bond staat op één in het lijstje en kan bogen op een doorgewinterd en opmerkelijk stabiel team en een goed gestructureerd proces. Deze R fondsklasse krijgt van Morningstar analisten een Bronze rating. Ian Sims en Keith Lloyd hebben ieder vier decennia ervaring. Sims was een van de oprichters van Colchester in 1999 en is sindsdien CIO terwijl Lloyd er ook al bij is sinds de lancering. De managers volgen een teambenadering met ondersteuning van 11 analisten die gemiddeld negen jaar in dienst zijn bij de firma.
Het beleggingsproces is gericht op het bepalen van voor inflatie gecorrigeerde reële waarderingen. Portefeuilleconstructie is een tweeledig proces; het team gebruikt een kwantitatief model om een portefeuille met lokale tarieven samen te stellen en een afzonderlijke valutaportefeuille. De twee modelportefeuilles worden vervolgens gecombineerd. Het team verwacht dat ongeveer twee derde van zijn outperformance ten opzichte van de JPM GBI Emerging Markets Global Diversified Index-benchmark zal komen van effectenselectie en een derde van de valutapositionering.
Verder kan het fonds vrij geconcentreerde landenblootstellingen (20-25% van de totale activa) innemen, maar deze risico’s zijn in het verleden steeds op verantwoorde wijze beheerd gezien de managers zich voornamelijk toeleggen op landen binnen de benchmark. Bovendien is de non-investment-grade blootstelling van de portefeuille beperkt tot 30%. Momenteel zijn de managers overwogen in Braziliaans, Colombiaans en Mexicaans staatspapier omwille van de aantrekkelijke nominale rendementen in combinatie met een relatief beheerste inflatie. Opmerking is dat het team geen Chinese obligaties (10% van de index) in portefeuille had, daarbij verwijzend naar onaantrekkelijke waarderingen en liquiditeitsproblemen.
Op plaats drie staat het DPAM L Bonds Emerging Markets Sustainable fonds, een van de grotere fondsen binnen deze categorie die excellente prestaties kan voorleggen sinds haar lancering in maart 2013. Het fonds wordt sinds januari 2018 beheerd door Michael Vander Elst. Hij kreeg in mei 2019 het gezelschap van Hugo Verdiere die overkwam van Candriam. Vander Elst is sinds 2018 actief voor Degroof Petercam Asset Management en werkte voorheen onder meer voor AXA Bank en ABN AMRO. Het fonds belegt hoofdzakelijk in staatsobligaties uitgegeven in opkomende markten en maakt actief gebruik van macro-economische, krediet- en duurzaamheidsanalyses. Dit is een Article 9 fonds onder SFDR wat zeer uniek is binnen deze categorie.
Ook nog steeds in de top 5 is het Capital Group’s EM Local Debt fonds dat van Morningstar analisten een Bronze rating krijgt voor deze fondsklasse. De strategie wordt momenteel beheerd door de ervaren Kirstie Spence, Robert Neithart en Luis de Oliveria, maar Neithart gaat aan het eind van dit jaar met pensioen. De drie hebben gemiddeld 30 jaar ervaring waaronder 28 jaar bij Capital Group. Eerder dan een consensus te zoeken is elke beheerder verantwoordelijk voor het beheer van ongeveer een derde van de portefeuille. Met ingang van 1 oktober 2023 zal het grootste deel van Neithart’s portefeuille worden beheerd door het zevenkoppig analistenteam van Capital Group.
Het proces combineert top-down macro inzichten met bottom-up fundamentele analyse. Het leeuwendeel van het vermogen wordt belegd in obligaties in lokale valuta, maar beheerders hebben enige ruimte om off-benchmark te gaan. De duration van de portefeuille, een maatstaf voor de rentegevoeligheid, kan met 1 jaar verschillen van die van de JPM GBI-EM Global Diversified benchmark. Landenselectie is waar het team verwacht de meeste waarde toe te voegen.
