De Federal Reserve zal naar verwachting de rente tijdens de bijeenkomst van deze week stabiel laten, maar er zijn nog steeds veel onzekerheden over waar dit beleid de komende maanden toe zal leiden. De belangrijkste onzekere factor is de manier waarop de Fed de aanhoudende onverwachte kracht van de economie - met name de consumentenbestedingen en de arbeidsmarkt - in haar vooruitzichten zal verwerken. Complicerende factor is de sterke stijging van de obligatierendementen die gepaard ging met de indicatie dat de Fed haar renteverhogingen pauzeerde.
De recente stijging van de obligatierente – die doorwerkt in hogere hypotheekrentes – zou mogelijk een rem kunnen zetten op de economie. Maar hoeveel impact deze aanscherping precies zal hebben, staat ter discussie, evenals de vraag of het werkelijk een substituut is voor meer renteverhogingen. Beleggers zullen hun financiële woordenboeken erbij moeten pakken en zich moeten voorbereiden op vragen aan Fed-voorzitter Jerome Powell over 'termijnpremies' op de obligatiemarkt.
Eén ding waar de meeste marktpartijen het over eens lijken te zijn, is dat de Fed deze keer de rente niet zal verhogen. Volgens de CME FedWatch Tool schat ruim 98% van de handelaren in obligatiefutures in dat de Fed haar belangrijkste rente vrijwel zeker onveranderd zal houden. De huidige bandbreedte is 5,25%-5,50%.
Er wordt aangenomen dat de Fed de deur openhoudt voor verdere renteverhogingen in de komende maanden, voor het geval er aanwijzingen zijn dat de recente verzachting van de inflatie tegen de achtergrond van een sterke economie tot stilstand komt of zelfs ombuigt. In dit opzicht verwachten economen dat Powell tijdens zijn persconferentie na de bijeenkomst zal benadrukken dat hij ‘data-afhankelijk’ is.
De renteplannen van de Fed
Donald Rissmiller, hoofdeconoom bij Strategas Research Partners, rekent zichzelf tot de consensus die verwacht dat de Fed de rente stabiel zal houden: “Ik denk niet dat het in deze omgeving urgent is om restrictiever te worden, maar ik zou wel verwachten dat de Fed haar opties open laat.”
Mocht de Fed de rente stabiel houden, dan zou dat de eerste keer zijn dat de centrale bank het beleid in twee opeenvolgende vergaderingen onveranderd laat sinds zij in maart 2022 begon met het verhogen van de rente. De Fed verhoogde de rente voor het laatst in juli, toen met 25 basispunten.
Rissmiller karakteriseert recente economische gegevens als "schokkerig". Hij ziet "een context van behoorlijk grote geopolitieke onzekerheid. Als je te maken hebt met gemengde gegevens en er zijn andere zorgen, waarom verzamel je dan niet meer gegevens en evalueer je de situatie?"
Powell's kijk op obligatierendementen
Er gaat vooral aandacht uit naar de sterke stijging van de rente op staatsobligaties sinds eind juli. Sindsdien is het rendement op de belangrijkste 10-jarige Amerikaanse staatsobligatie gestegen van 3,97% op 31 juli naar een recent hoogtepunt van iets minder dan 5%. Vanaf dinsdag leverde de 10-jarige obligatie 4,87% op.
Fed-functionarissen, waaronder Powell, hebben gesuggereerd dat de stijging van de obligatierente heeft geleid tot een verkrapping van de financiële omstandigheden, wat de economie zou moeten vertragen en daarmee mogelijk de noodzaak van een nieuwe verhoging van de rente op fondsen zou kunnen verdringen. “De financiële omstandigheden zijn de afgelopen maanden aanzienlijk verkrapt, en de rente op langere termijnobligaties is een belangrijke drijvende factor geweest in deze verkrapping”, zei Powell medio oktober.
Over deze voorwaarden bestaan echter verschillende meningen. Bij Goldman Sachs, die de alom gevolgde Financial Condition Index produceert, zei econoom Joseph Briggs onlangs dat, hoewel de omstandigheden de afgelopen twee jaar aanzienlijk zijn verslechterd, ze historisch gezien "uitzonderlijk strak of uitzonderlijk soepel" zijn geweest.
Bij Bank of America staat hoofd rentestrategie Mark Cabana sceptisch tegenover het idee dat de financiële omstandigheden voldoende zijn aangescherpt om de noodzaak van een nieuwe renteverhoging uit te sluiten. Hij merkt op dat de rendementen op de kredietmarkten vrijwel historisch laag zijn vergeleken met staatsobligaties – het tegenovergestelde van wat het geval zou zijn onder krappe omstandigheden. Bovendien zijn de aandelen misschien niet op hun hoogtepunt, maar staan ze nog steeds 10% hoger dan waar ze het jaar begonnen.
Veel belangrijker is volgens Cabana de overtuiging van de Fed dat de stijging van de rendementen op lange-termijnobligaties een verkrapping van de financiële omstandigheden betekent en niet simpelweg een weerspiegeling is van het feit dat beleggers een sterkere economische groei verwachten als de cyclus van renteverhogingen ten einde komt.
Dit heeft te maken met het ingewikkelder maar nog steeds belangrijke concept van termijnpremies, wat in feite de extra compensatie is die beleggers eisen voor het kopen van een langlopende obligatie in plaats van te investeren in een reeks korterlopende obligaties. Als gevolg hiervan gaan termijnpremies gepaard met verwachtingen voor de kortetermijnrente gedurende de gehele looptijd van de obligatie. Aangezien we niet weten wat de Fed de komende zes maanden gaat doen, laat staan de komende tien jaar, is dat een uitdagende berekening.
Toch hebben Fed-functionarissen, waaronder Powell, betoogd dat de stijging van de obligatierente op zijn minst gedeeltelijk te wijten is aan deze moeilijk te meten factor, en niet aan de veranderende verwachtingen over de economische groei of de inflatie nadat de Fed aangaf minder agressief te zullen zijn met renteverhogingen.
Wanneer de rente verlagen?
Op de termijnmarkt voor obligaties gokken handelaren er nog steeds op dat de Fed klaar is met het verhogen van de rente en in plaats daarvan medio 2024 zal beginnen met het verlagen van de rente. Op basis van de hoogste verwachtingen voor volgend jaar wordt verwacht dat de Fed de rente zal verlagen tot een bandbreedte van 4,50%-4,75% rond december, volgens de CME FedWatch Tool.
Rissmiller denkt dat de centrale bank klaar is met het verhogen van de rente. Hij gelooft echter dat Powell de noodzaak zal blijven benadrukken om de rentetarieven hoog te houden totdat er duidelijke tekenen zijn dat de economie verzwakt, vooral op de arbeidsmarkt. “We hebben vooruitgang geboekt op het gebied van inflatie, dat is goed nieuws. Het ziet er alleen niet naar uit dat de klus geklaard is, dus de Fed is afhankelijk van data. En de arbeidsmarktgegevens zijn het stukje van de puzzel dat nog steeds ontbreekt. Er zijn aanwijzingen dat de arbeidsmarkt oververhit is.”
Als gevolg hiervan verwacht Rissmiller dat de Fed de rente “tot ver in volgend jaar” op het huidige niveau zal houden, totdat de banencijfers van positief naar negatief gaan. “Restrictief beleid genereert een groei die beneden de trend ligt, alleen maar om wat speling te creëren in de economie, zodat je niet meer dezelfde inflatiedruk ervaart. Dat vakje is nog niet echt aangevinkt.”
