De inval van Rusland in Oekraine op 24 februari 2022 markeerde een abrupt einde aan Duitsland's afhankelijkheid van Russisch gas. Van de ene op de andere dag waren de grote en energie-intensieve industrieën in het land – chemie, farmacie, glas, metaal, papier – allemaal genoodzaakt om zich aan te passen aan een nieuwe situatie.
Daar zijn sommige beter in geslaagd dan andere. Over het geheel genomen hebben bedrijven waarvoor elektriciteit, gas en andere vormen van energie een groot deel van de kosten uitmaken, qua productie echter minder goed gepresteerd dan de bredere productiesector. Onderstaande grafiek laat zien hoe de productiecijfers van die specifieke sectoren samengebundeld zich hebben ontwikkeld ten opzichte van de totale productie:
De aandelenmarkt schetst een soortgelijk beeld. Aandelen in energieafhankelijke bedrijven hebben minder goed gepresteerd dan de markt als geheel. Onderstaande grafiek toont hoe enkele geselecteerde Duitse productieaandelen hebben gepresteerd sinds 23 februari 2022, de dag vóór de invasie, vergeleken met de Morningstar Germany Index PR. De index meet de prestaties van de Duitse aandelenmarkten en omvat de top 97% van de Duitse aandelen, gemeten naar marktkapitalisatie.
Energieverbruik keldert
Gezien deze cijfers is het geen verrassing dat het energieverbruik in Duitsland over het geheel genomen is gedaald. Onderzoeksinstituut AG Energiebilanzen (AGEB) schat dat het Duitse energieverbruik in 2023 zal dalen tot een recordlaagte van 10.784 petajoule (PJ), wat bijna 8% lager is dan een jaar eerder en ongeveer 28% lager vergeleken met het hoogste punt ooit in 1990.
Positieve is dat als gevolg daarvan ook de CO2-uitstoot daalt met ongeveer 10,7% in 2023, zegt het agentschap. Maar het is niet alleen de economische vertraging die de vraag naar energie heeft doen afkoelen. Warm weer en hoge prijzen speelden ook een rol, merkt AGEB op.
Is Duitsland aan het de-industrialiseren?
De achterblijvende productie en de relatief hoge energiekosten hebben aanleiding gegeven tot een heftig debat over de vraag of Duitsland aan het 'de-industrialiseren' is.
De vijf sectoren droegen in 2022 ongeveer 4% bij aan de totale toegevoegde waarde voor de Duitse economie en bijna een vijfde van de industriële groei. Volgens het Instituut voor Duitse Industrie zorgen ze ook voor ongeveer 2,4 miljoen banen.
Er zijn gevallen van fabriekssluitingen en verschuivingen van de productie naar andere delen van de wereld als gevolg van de verwachte hogere energiekosten en de algehele lage vraag. BASF bijvoorbeeld heeft in februari aangekondigd dat het een van zijn twee ammoniaklijnen en een aantal andere chemische lijnen in zijn productiecluster in Ludwigshafen zal sluiten. Reden zijn de trage vraag en de hoge gasprijzen. Vier maanden later zeiden BASF en zijn Noorse partner Yara dat ze nieuwe ammoniakfaciliteiten aan de Amerikaanse Golfkust aan het onderzoeken waren, waaronder technologie voor het afvangen en opslaan van CO2.
Op dezelfde manier richt Lanxess zich op de VS. "Vanwege de zwakke vraag plannen we momenteel geen significante uitbreiding van onze productiecapaciteiten in Duitsland", aldus het bedrijf. "Strategisch gezien beschouwen we de randvoorwaarden voor investeringen in de VS als veel aantrekkelijker dan die in Duitsland." Onderstaande grafiek schetst het probleem van de energieprijzen:
Ook de elektriciteitsprijzen zijn gestegen, samen met de gestegen gaskosten. De groothandelsprijzen voor elektriciteit zijn in 2022 omhooggeschoten, hoewel het effect op de industriële energieprijzen voor eindgebruikers enigszins werd verzacht door lagere belastingen.
“Aanhoudend hoge energieprijzen hebben een negatieve impact op de concurrentiepositie van energie-intensieve bedrijven”, waarschuwt BASF in een e-mail aan Morningstar. "Toegang tot betaalbare en voldoende hernieuwbare energie zal in 2024 een uitdaging blijven."
"BASF heeft te kampen gehad met bijzonder ongunstige omstandigheden als gevolg van de aanhoudend hoge grondstoffenprijzen en lage vraag op de eindmarkten," zegt Morningstar-aandelenanalist Katherine Olexa. Daarom heeft het bedrijf een deel van zijn Duitse activiteiten stopgezet en de productie in zijn Europese faciliteiten afgeschaald tot ongewoon lage niveaus. "We verwachten dat deze omstandigheden in de loop van de tijd zullen afnemen, vooral omdat de vraag naar producten zich in de toekomst normaliseert, maar het zal enige tijd duren voordat deze trend zich volledig zal materialiseren voor BASF."
De analist verwacht dat de fundamentele omstandigheden voor het bedrijf zullen verbeteren naarmate de voorraadniveaus in West-Europa en de VS normaliseren. "Deze twee regio's zijn goed voor meer dan de helft van de jaarlijkse omzet van BASF en zullen in de toekomst betere prestaties ondersteunen in lijn met hun respectieve herstel. Dit zal geleidelijk gebeuren en we verwachten nog steeds dat er in 2024 enige tegenwind zal heersen, maar we schatten dat het bedrijf de omzetgroei rond 2025 zal hervatten, met een gemiddelde van 6% per jaar tot 2027."
Sommige industrieën zitten klem
Maar niet alle productiefaciliteiten kunnen eenvoudigweg overstappen naar goedkopere energieomgevingen. Ook de regionale vraag en logistiek spelen een rol. Neem het voorbeeld beton. Dat is een product dat beter lokaal geproduceerd en gedistribueerd kan worden.
"Onze regionale focus is daarom niet veranderd", zegt Heidelberg Materials in een e-mail. “In de nasleep van de energiecrisis hebben we voor elke centrale een besparingsscenario ontwikkeld. Om schommelingen in de elektriciteitsprijs op te vangen, stemmen we onze productie af op de elektriciteitsprijs en verschuiven we bijvoorbeeld individuele productieprocessen naar het weekend, wanneer de prijs van elektriciteit doorgaans lager is."
Aanpassen aan aan volatiele energieprijzen
Bedrijven hebben meerdere strategieën gevonden om zich aan te passen aan de energiecrisis: bijvoorbeeld door energiebesparingen, overstappen op andere brandstof, strategisch op- en afbouwen van voorraden en, ter plaatse opwekken van elektriciteit met hernieuwbare energiebronnen.
Heidelberg Materials zegt dat het een gemengde portfoliobenadering van energie-inkoop heeft ontwikkeld, bestaande uit contracten voor de korte, middellange en lange termijn. "Betaalbare en internationaal concurrerende energiekosten zijn op de lange termijn essentieel voor Duitsland als industriële locatie. Hernieuwbare energieën zijn cruciaal voor het succes van de klimaatbescherming en moeten in grote hoeveelheden en betaalbaar beschikbaar zijn", zegt het bedrijf.
ThyssenKrupp zegt dat het het energiebeheer in de gehele staalprocesketen heeft herzien en geoptimaliseerd. "We nemen verschillende maatregelen: deze kunnen gewijzigde bedrijfsmodi van de fabriek omvatten, zoals aangepaste voorverwarmingsprocessen voor grootschalige fabrieken." Ook past de staalproducent een "geoptimaliseerde shutdownplanning" toe met het oog op het besparen van zoveel mogelijk aardgas, en in het bijzonder de verplaatsing van geschikte productieprogramma's naar de fabriek in Duisburg om de voordelen van het energienetwerk te benutten en zo te besparen op gas- en elektriciteitskosten.
De opinie van Morningstar
Analist Olexa zegt dat BASF een Narrow Moat verdient vanwege het op schaal gebaseerde kostenvoordeel dankzij het gedifferentieerde Verbund-productieproces in Ludwigshafen, dat fabrieken bundelt en verbindt via een systeem van pijpleidingen. Dankzij deze operationele opzet kon het bedrijf extra rendement op het geïnvesteerde kapitaal behalen. In november verlaagde ze de Fair Value lichtjes van € 64 per aandeel naar € 62, vooral vanwege de pessimistischere vooruitzichten. “Wij handhaven echter onze verwachtingen dat de prestaties van het bedrijf rond 2024 en daarna zullen verbeteren in lijn met de wereldwijde economie”, zegt ze. Een belangrijke drijfveer daarbij is het Verbund-concept waarmee BASF energiekosten kan compenseren.
Lanxess, leverancier van grondstoffen en No Moat rated, noteert momenteel tegen een stevige onderwaardering. De vooruitzichten voor de eindmarkten van Lanxess blijven zwak, waarbij het management verwacht dat de vraag in het vierde kwartaal lager zal zijn omdat het bedrijf nog steeds wordt getroffen door voorraadbeheer bij klanten en door productiebeperkingen bij toeleveranciers van zijn smaak- en geurstoffenactiviteiten, zegt Morningstar-analist Diana Radu.
“Lanxess is echter van plan om een dividendverlaging over het hele jaar 2023 voor te stellen naar € 0,10 en het is ook van plan om dit jaar € 100 miljoen te besparen door kostenbesparingen en verlaging van de investeringen. Dat komen grotendeels overeen met onze visie, dus we verwachten geen materiële wijziging in onze Fair Value schatting van € 65.”
Onderstaande tabel biedt een overzicht van geselecteerde Duitse productiebedrijven. We hebben alleen bedrijven opgenomen die Morningstar volgt:
