De verwachtingen rondom maaltijdbezorgers zijn lange tijd bijzonder hoog gespannen geweest. Toen deze markt nog in de kinderschoenen stond, was het voor de bezorgbedrijven zaak om snel te groeien en marktaandeel te winnen om door schaalvoordelen kleinere concurrenten weg te drukken. Inmiddels zijn de posities zo’n beetje verdeeld en vragen beleggers van de bezorgbedrijven dat ze hun efficiency en winstgevendheid op orde brengen, aangezien ze van start-up inmiddels uitgegroeif zijn tot gevestigde bedrijven.
De markt voor thuisbezorgmaaltijden kreeg in de corona-jaren een enorme boost, maar sinds we zijn teruggekeerd naar normaal, is het groeitempo van de markt ook weer teruggezakt. Wat betekent dat voor de maaltijdbezorgers? We nemen de drie grote Europese beursgenoteerde spelers die Morningstar volgt onder de loep: Just Eat Takeaway, Deliveroo en Delivery Hero.
Als we hun koersrendementen vergelijken, dan valt allereerst op hoe sterk de aandelenkoersen van alledrie zijn gedaald in de afgelopen drie jaar, volgend op de coronapiek. Dit jaar lijken ze na een afvlakking weer aan een voorzichtig herstel te zijn begonnen, bij de een wat sterker dan bij de ander, zo laat onderstaande vergelijkende grafiek zien:
De aandelenkoersen van Just Eat Takeaway (TKWY), Deliveroo (ROO) en Delivery Hero (DHER) noteren alledrie onder de Fair Values die Morningstar voor ze berekent, waarbij Just Eat Takeaway van de drie het meest ondergewaardeerd is.
De aandelen van de maaltijdbezorgers worden alledrie gevolgd door Morningstar’s aandelenanalist Ioannis Pontikis. Hieronder geeft hij zijn visie op de drie aandelen, waarbij Just Eat Takeaway de top pick is in deze sector en tevens een van de top picks in de bredere consumentengoederensector, zo herbevestigt hij desgevraagd, vanwege de sterke onderwaardering van het aandeel:
Just Eat Takeaway TKWY
Analist: Ioannis Pontikis, CFA
- Morningstar Rating: ★★★★★
- Fair Value Estimate: €39,00
- Economic Moat: Narrow
- Morningstar Uncertainty Rating: Very High
De covid-pandemie is een ruggensteun geweest voor de bezorgplatformen, omdat de penetratie en het gebruik tot ongekende hoogten zijn gestegen en zelfs in periodes zonder lockdowns hoog zijn gebleven. We verwachten dat Just Eat in staat zal zijn om een mid-single digit omzetgroei te ondersteunen naarmate de penetratie en het aantal bestellingen toeneemt, terwijl we een geleidelijke verbetering van de marges zien, een functie van een rationelere achtergrond gezien een krapper renteklimaat en verhoogde onzekerheid over de gezondheid van de consument. Op de langere termijn zien we de marges verbeteren als gevolg van schaalgrootte (voornamelijk marketing en overhead), netwerkdichtheid en prijsstelling. en we voorzien(hogere take rates inclusief reclame-inkomsten en bezorgkosten naarmate de waarde van het platform voor zowel restaurants als eters toeneemt.
Just Eat Takeaway rapporteerde bij de halfjaarresultaten een daling van de bruto transactiewaarde (gross transaction value, GTV) van 2% bij constante valuta. De groei van de brutotransactiewaarde, exclusief Noord-Amerika, was 3%. De aangepaste EBITDA bereikte €203 miljoen in deze periode, een stijging van 42% ten opzichte van dezelfde periode vorig jaar, dankzij lagere kosten voor orderverwerking en centrale kosten. De vrije kasstroom voor veranderingen in het werkkapitaal verbeterde naar €38 miljoen in de eerste helft van €78 miljoen negatief een jaar geleden.
Het management herhaalde de verwachting dat de aangepaste EBITDA in 2024 ongeveer €450 miljoen zal bedragen, tegenover €449 miljoen in ons model, en dat de GTV-groei, exclusief Noord-Amerika, met constante valuta 2%-6% op jaarbasis zal zijn, tegenover 3,4% in ons model. Het bedrijf verwacht ook dat de vrije kasstroom ruim positief zal blijven, vooral gezien de verwachtingen voor een hogere winstgevendheid, wat in lijn is met de onze.
Just Eat Takeaway kondigde daarom een nieuw aandeleninkoopprogramma aan van €150 miljoen, nadat het via de vorige twee programma's cumulatief 9,9% van de uitgegeven aandelen had teruggekocht. Het aandeel noteert diep in 5-sterren gebied.
Deliveroo ROO
Analist: Ioannis Pontikis, CFA
- Morningstar Rating: ★★★
- Fair Value Estimate: GBX 175,00
- Economic Moat: None
- Morningstar Uncertainty Rating: Very High
Deliveroo richt zich in de bezorgmarkten op nummer-twee of -drie posities, en wij denken dat het goed gepositioneerd is om te profiteren van de structurele trend van toenemende digitalisering van bestellingen voor maaltijdbezorging. Een combinatie van een sterk merk (hoge bestelfrequentie), uitzonderlijke serviceniveaus (toonaangevende gemiddelde bezorgtijden), sterke en winstgevende marktposities in belangrijke steden (70% marktaandeel in Londen met een brutowinstmarge van lage dubbele cijfers), een gunstige restaurantmix (het merendeel van de restaurants zijn onafhankelijke restaurants), lage kapitaalintensiteit en een nog onaangeboorde potentiele markt onderbouwen de beleggingscasus voor Deliveroo.
Deliveroo maakte bij de halfjaarresultaten een stijging van de bruto transactiewaarde bekend met 6% in constante valuta, grotendeels in lijn met de consensus. De ordergroei steeg met 2% voor de groep, aangedreven door het internationale segment (+3%), met een stijging van 1% in het VK en Ierland. In de laatstgenoemde regio steeg de bruto-omzet in rapporteringsvaluta met 7%. Ter vergelijking: in het eerste kwartaal groeide de GTV met 9% en bleef de ordergroei voor Just Eat Takeaway in het Verenigd Koninkrijk en Ierland gelijk, wat betekent dat Deliveroo in deze periode marktaandeel verloor.
Internationaal bedroeg de groei van de GTV 5% bij constante valuta (6% in gerapporteerde valuta), met een lichte sequentiële daling van 6% in het eerste kwartaal van 2024 naar 5% in het tweede kwartaal (bij constante valuta). Goede prestaties werden geleverd door Frankrijk, de Verenigde Arabische Emiraten en Italië. Hongkong was een achterblijver onder de belangrijkste markten in de eerste helft als gevolg van zwaardere concurrentie. De omzetgroei kwam lager uit dan de GTV-groei, wat duidt op een dalende afnamegraad.
Delivery Hero DHER
Analist: Ioannis Pontikis, CFA
- Morningstar Rating: ★★★
- Fair Value Estimate: €34.00
- Economic Moat: Narrow
- Morningstar Uncertainty Rating: Very High
Delivery Hero is een van de snelst groeiende maaltijdbezorgers ter wereld. Het bedrijf is actief in regio's met aantrekkelijke structurele langetermijnkenmerken en is volgens ons goed gepositioneerd om te profiteren van de trend van digitalisering van bestellingen voor voedselbezorging. Een combinatie van sterke posities in geconcentreerde markten, consistent en stabiel consumentengrdrag, winstgevende bezorgactiviteiten in het Midden-Oosten en Noord-Afrika, Zuid-Korea en een aanzienlijke potentiele markt ondersteunt de beleggingscasus van Delivery Hero.
Wij geloven dat het bedrijfsmodel van Delivery Hero gebaseerd is op netwerkeffecten van het platform en concurrentievoordelen biedt in Europa, Midden-Oosten en Noord-Afrika en Azië, waar de groep een mix van eigen bezorging en marktplaatsplatformen exploiteert en sterke marktposities inneemt, terwijl het in sommige landen al winstgevend is in eigen bezorging.
Delivery Hero publiceerde halfjaarresultaten met een stijging van de bruto goederenwaarde (gross merchandise value GMV) van 7% bij constante valuta en een omzetstijging van 20% bij constante valuta in het tweede kwartaal. Met name de groei van de GMV buiten Azië bedroeg ongeveer 23% in het tweede kwartaal en 10% op jaarbasis in juni. De sterke omzetgroei werd op zijn beurt gestimuleerd door de AdTech-activiteiten, Dmart, service- en abonnementsgelden en een toename van het aandeel eigen bezorging, dat een hogere acceptatiegraad heeft.
De brutowinstmarge voor de platformbusiness bedroeg 7,6%, vlak in het tweede kwartaal, met naar verwachting een stijging in de tweede helft van het jaar. Belangrijker is dat de brutomarge van het minder volwassen deel van de activiteiten kwartaal op kwartaal verdubbelde tot 4%, terwijl het bedrijf op het niveau van de aangepaste EBITDA verwacht dat het segment in december van dit jaar kostendekkend zal zijn. Bovendien werd de aangepaste EBITDA van Glovo positief in juni. De aangepaste EBITDA bedroeg €240 miljoen, waardoor de vrije kasstroom zoals verwacht break-even draaide in de eerste helft van het jaar.
Daarnaast heeft Delivery Hero plannen aangekondigd voor een beursgang van Talabat, haar activiteiten in het Midden-Oosten, op de Dubai Financial Market in het vierde kwartaal. Het bedrijf is van plan een meerderheidsbelang te behouden in de nieuwe beursgenoteerde entiteit. De GMV van Talabat bedroeg in 2023 ongeveer €5 miljard, met een aangepaste EBITDA-marge van meer dan 6% in de eerste helft van 2024. Op basis van een conservatieve ondernemingswaarde/GMV-multiple van 0,6 keer - vergelijkbaar met de recente verkoop van de Taiwanese activiteiten aan Uber - en uitgaande van een meerderheidsbelang na de beursgang, zou Delivery Hero meer dan €1,25 miljard kunnen verdienen aan deze transactie.
