Met een derde renteverlaging in korte tijd zet de Europese Centrale Bank het verwachte pad voort, nu de inflatie op een aanvaardbaar niveau is gekomen in het licht van de doelstelling van 2%. Hierna rekent de markt op nog een aantal verlagingsstappen, mits de inflatie niet opnieuw opflakkert. Wat betekent dit voor obligatiebeleggers?
De snel gedaalde inflatie roept zorgen op over de lage economische groei in Europa, maar hoewel de economische groei in absolute zin laag is, lijkt de vrees voor een echte recessie onder beleggers juist te zijn afgenomen. Zo is de yield curve sinds enige tijd niet meer invers, dat wil zeggen; de korte rente is nu weer lager dan de lange, nadat dat in 2022 was omgedraaid. Een inverse curve geeft aan dat beleggers een lagere groei in de toekomst verwachten en ook een lagere rente. De vuistregel wil dat een inverse curve de voorbode kan zijn van een recessie.
De omslag naar renteverlagingen dit jaar heeft de obligatierendementen opgestuwd, waarbij high yield beter heeft gepresteerd dan corporate bond, core bond en staatsobligaties, zoals onderstaande grafiek laat zien:
Waar zijn corporate bonds het aantrekkelijkst?
Waar liggen de beste kansen in obligaties in de huidige omgeving van dalende rente ide naar verwachting verder zal dalen in de loop van volgend jaar? Obligatiebeheerders hebben zich gepositioneerd voor een steilere yield curve in de VS en ze prefereren de korte kant van de curve, zegt senior manager research analist Elbie Louw over het brede beeld in de obligatiemarkt.
Als regio vinden veel obligatiebeheerders de VS duur, en daarom kijken ze liever naar Europa en het Verenigd Koninkrijk, zegt Louw: “Binnen Europa is Frankrijk onderwogen vanwege de politieke zorgen, terwijl Duitsland juist overwogen is en ook het Verenigd Koninkrijk in trek is. Japan blijft vooralsnog onderwogen in algemene zin in obligatieportefeuilles. Meer risicovolle regio’s zoals opkomende markten zijn eveneens onderwogen.” Wat credit sectoren betreft zijn volgens Louw in defensieve sectoren overwogen, terwijl cyclische sectoren onderwogen zijn.
High yield nog steeds erg gewild bij beleggers
High yield heeft het de afgelopen kwartalen bovengemiddeld goed gedaan, en is nog steeds te prefereren, want het huidige macro-klimaat is voor BlackRock reden om nu in high yield te stappen, zegt Karim Chedid, hoofd van het EMEA Investment Team bij BlackRock, tegen Morningstar. “Nu in de ontwikkelde markten de rentes omlaag gaan, is het tijd om rendement te pakken dat in de high yield categorie dicht bij historische toppen ligt”, aldus Chedid. “Wij houden in de huidige markt nog steeds van high yield, waarbij we een lichte voorkeur voor de VS hebben boven Europa.” De effectieve rendementen zijn in beide regio’s nog altijd aantrekkelijk met 6,6% voor de VS en 5,8% voor Europa, vindt Chedid, hoewel dat lager is dan een jaar geleden toen omstreeks 9% te noteren was.
De zorgen over lage economische groei gelden volgens Chedid voor alle asset classes: “We hebben geen significante groei nodig om credits goed te laten presteren. Dat heeft high yield dit jaar tot dusver duidelijk laten zien.” De fundamentals blijven sterk met default rates (het in gebreke blijven met rente betalen en aflossen door uitgevers) op uitgever-gewogen basis “die consistent zijn met het langetermijn gemiddelde van de afgelopen 25 jaar”, aldus Chedid.
De populariteit van high yield leidt ertoe dat de uitgifte van nieuwe high yield obligaties in 2024 tot dusver sterk gestegen is, zegt Morningstar-fondsanalist Jeana Doubell, die de high yield categorie volgt: “We zien ook een sterke instroom van vermogen in de bredere high yield markt, dat begin oktober voornamelijk naar credit van BB en B kwaliteit ging dat beter bestand is tegen tegenwind. Lagere kwaliteit met een CCC rating of lager is niet zo ruim vertegenwoordigd in obligatieportefeuilles met gemiddeld minder dan 5% blootstelling, waar dat drie jaar geleden nog een piek van 14% bereikte.”
Hoe kun je succesvol in high yield beleggen?
Analist Doubell signaleert intussen wel dat in het segment van lagere kwaliteit de defaults in de eerste negen maanden van 2024 zijn toegenomen als gevolg van magere resultaten, lage cashflow en toegenomen leverage, ofwel grotere schuldposities bij bedrijven.
De obligatiestrategen van Robeco maken in het high yield segment een duidelijke scheiding tussen de kwalitatief hoger en de lager beoordeelde bedrijven. Want hoewel we nu in een omgeving van renteverlagingen zitten, hebben bedrijven nog altijd te maken met het doorrollen van kredieten die zijn afgesloten in een tijd waarin de nul zowat gemeengoed was. De bedrijven die er minder florissant voor staan, hebben volgens Robeco veel meer moeite om herfinancieringen voor elkaar te krijgen, waardoor het gevaar van herstructureringen en afschrijvingen voor investeerders op de loer ligt, zo stellen Robeco-managers Sander Bus (high yield manager), Reinout Schapers (investment grade) en Matthew Jackson (investment grade) in hun credit outlook voor het vierde kwartaal. Bus is co-leadmanager van het Gold-rated Robeco High Yield Bonds Fund.
Hoewel portfoliomanagers in de richting van high yield bewegen, blijven obligaties van hogere kwaliteit intussen onverminderd deel uitmaken van hun portefeuilles. Morningstar’s high yield-analist Doubell merkt op dat in de eerste helft van dit jaar de obligatiemarkt nog duidelijk rekening hield met rentes die langer hoog zouden blijven en daarom toen niet in de meer risicovolle, lagere kwaliteiten wilden stappen. Maar nu de omslag naar lage rentes definitief is gemaakt, “zijn portfoliomanagers toch nog terughoudend om hun portefeuilleposities van hoge kwaliteit volledig af te bouwen”.
De blik op kwaliteit van Robeco komt voor een belangrijk deel voort uit de krappe spreads, dat wil zeggen het verschil in rendement tussen 10-jaars staatsobligaties en bedrijfsobligaties. Bij een geringe spread weegt het risico van lagere kwaliteit niet altijd op tegen het potentiele rendement. Voor het Robeco-drietal is beoordeling van spreads de voornaamste maatstaf om waarde in de markt te beoordelen. De spreads zijn volgens hen in het licht van 20 jaar aan historische spread data “in alle segmenten van de credit markt relatief krap”. Dan is kwaliteit van belang, in het bijzonder bij investment grade, waarbij “de spreads in de VS uitzonderlijk krap zijn, terwijl die in Europa net onder het 20-jaars gemiddelde liggen, wat Europa aantrekkelijker maakt dan de VS”, aldus de Robeco-managers.
Morningstar-analist Elbie Louw denkt dat de spreads verder zullen verkrappen en dat leidt volgens haar tot voorzichtigheid bij obligatiebeheerders. Blackrock’s Chedid ziet momenteel “geen grote aanjagers ziet die de spread in high yield kunnen vergroten”.
Hieronder zetten we de in Nederland verkrijgbare wereldwijde high yield obligatiefondsen die een Morningstar Medalist Rating van Gold, Silver of Bronze hebben op een rij:
De auteur of auteurs hebben geen positie in effecten die in dit artikel genoemd worden. Ontdek meer over Morningstar's redactionele beleid.
