ETPs en de oproep om overheidsobligaties te verkopen

Als Europese ETF-analist met een grote belangstelling voor de vastrentende markt, waren twee zaken voor mij bijzonder interessant. Op de eerste plaats blijft het risico op staatsleningen een grote, misschien wel de grootste zorg voor de beleggingswereld. In de loop van de twee dagen heb ik talloze malen de woorden “Griekenland” en “onvermijdelijk faillissement” gehoord. Wat mij betreft was het Griekse drama, (of dat van de periferie van de eurozone) niet het interessantste onderwerp in dit verband. Misschien komt dat wel doordat bijna alle sprekers (en naar ik vermoed het grootste deel van de aanwezigen) een herstructurering van de Griekse schuldenberg voor vanzelfsprekend hielden. En als het onvermijdelijk is, dan moet dit toch zeker al “ingeprijsd” zijn. Wat mij betreft dus niet zo interessant! Mij persoonlijk kan de eurosituatie al een hele tijd niet erg meer boeien (zie “Time to Get Real About The Euro”. Let op, het is misschien een wat tegendraads artikel, maar daar kunt u gerust mijn “continentaal” perspectief de schuld van geven). Het belangrijkste onderwerp met betrekking tot risico’s op staatsleningen was voor mij de VS, en daar kwamen in het debat tijdens de conferentie wél twee kanten aan bod. Het was interessant dat de sprekers duidelijke standpunten innamen over de voor- en nadelen van het huidige gebrek aan bezuinigingen in de VS, om nog maar niet te spreken van het komende einde van de tweede ronde van kwantitatieve verruiming en de vraag of deze de waarderingen van Amerikaanse staatsleningen schade zou berokkenen.

Ten tweede lijkt het inflatie-deflatiedebat te zijn gewonnen door de “inflationistas”. Afgezien van schommelingen op korte termijn lijkt de combinatie grondstoffen-demografie te wijzen op een periode van hogere structurele inflatie op langere termijn. We gaan dus een nieuwe periode van hogere inflatie tegemoet, alleszins hoger dan het gemiddelde van de afgelopen 30 Jaar, met andere woorden. Tegen deze achtergrond is de conclusie voor u als belegger duidelijk: neem ruim afstand van conventionele (d.w.z. niet inflatiegekoppelde) staatsleningen. Of de landen kunnen niet meer aan hun verplichtingen voldoen, of de nominale waarde ervan wordt tenietgedaan door een hollende inflatie en een stijgende rente.

Deze boodschap zindert al enige tijd na onder beleggers. Een beleggingstheorie, hoe interessant ook, heeft echter alleen waarde wanneer deze zich effectief vertaalt in geldstromen. In dit specifieke geval hebben beleggers de daad bij het woord gevoegd. Morningstar’s gegevens over de middelenstroom betreffende ETPs per einde eerste kwartaal 2011 toont een duidelijke verschuiving in allocatie vanuit de vastrentende categorie (ex-geldmarkt), voor een bedrag van EUR 1,22 mld., waardoor het totale nettovermogen voor deze ETP-activaklasse daalt van EUR 36,3miljard naar EUR 35,1 miljard. Hierdoor komt een eind aan de ononderbroken solide opwaartse trend sinds het begin van de financiële crisis eind 2008.

Conventionele staatsobligatie-ETPs blijven de populairste subactivaklasse binnen de vastrentende categorie, met per eind eerste kwartaal 2011 een totaal nettovermogen van EUR 19,72 miljard, bijna 57 procent van alle vastrentende ETPs. Binnen de ETPs voor staatsobligaties zijn degene die de obligatie-indices van staatsleningen uit de eurozone volgen goed voor bijna 84 procent van het totale nettovermogen en deze wezen de weg omlaag in het kwartaal.

Het is duidelijk waarom dit het geval is. Er wordt natuurlijk nog veel gesproken over de risico’s op staatsleningen, maar er is ook iets voor te zeggen dat, hoewel deze belangrijk zijn, beleggers gewoon aan een klassieke herallocatiestrategie zijn begonnen. De snel verbeterende economische groei, zeker in de noordelijke economische grootmachten van de eurozone zette daartoe aan. In het eerste kwartaal van 2011 bedroeg de groei van het Duitse BBP een duizelingwekkende 1,5 procent op kwartaalbasis, terwijl deze voor Frankrijk 1,0 procent bedroeg. De werkloosheid in landen als Duitsland daalt, vanwege de toenemende export. En dit alles bij een relatief sterke euro en stijgende grondstoffenprijzen! Het lijkt er dus op dat in een ontwikkelde economie de exportgroei vooral afhankelijk is van het maken van producten die gewild zijn bij buitenlandse handelspartners, en niet zozeer van een lage valutakoers. In het eerste kwartaal van 2011 was er nog steeds sprake van een netto-instroom in ETPs voor conventionele Britse overheidsobligaties, wat overeenstemt met de algemeen negatieve visie op de Britse economie die het merendeel van de deelnemers aan de Morningstar Investment Conference deelde.

Het feit dat er geld uitstroomt uit ETPs voor staatsleningen in de eurozone betekent niet dat beleggers vastrentende waarden mijden in hun vermogensallocatiestrategieën. Op het vastrentende terrein hebben categorieën als inflatiegekoppelde overheidsobligaties, bedrijfsobligaties, vooral hoogrentend en gediversifieerd (bv. gedekte obligaties), allemaal een netto-instroom gezien in het eerste kwartaal van 2011, en ook april ziet er positief uit. De vrees voor inflatie en de zoektocht naar rendement zijn de bepalende factoren. Voor de eerste keer sinds het tweede kwartaal van 2009 was er bij geldmarkt-ETPs sprake van een netto-instroom van bijna EUR 0,9 miljard. De verwachting en in sommige gevallen de effectieve doorvoering van renteverhogingen zorgt ervoor dat de geldmarktrente stijgt, zodat deze ETPs weer aantrekkelijk worden voor de tijdelijke effectisering van overtollige liquiditeiten.

De grote rol van de ETPs in conventionele staatsobligaties in de eurozone binnen de bredere vastrentende categorie zorgt er misschien voor dat de totale geldstroom de komende kwartalen negatief blijft. Andere subklassen tonen echter nog steeds groeipotentieel. In principe is dit een goed teken voor de verdere ontwikkeling in deze domeinen, en zullen nieuwe ETPs waarschijnlijk kunnen inspelen op de groeiende vraag.